Быстрая ликвидность, QR — Альт-Инвест

Открыть эту статью в PDF

Формула расчета быстрой ликвидности

Коэффициент быстрой ликвидности (Quick Ratio, CR; иногда его также называют коэффициентом лакмусовой бумажки, Acid-test Ratio) рассчитывают по следующей формуле:

где:
Cash — деньги и денежные эквиваленты (депозиты и другие вложения, которые могут быть мгновенно обращены в деньги)
Current Investments — краткосрочные финансовые вложения из текущих активов баланса. Иногда эта составляющая показателя определяется как «рыночные ценные бумаги» (marketable securities), но такое определение исключает из учета, например, выданные краткосрочные займы, что не соответствует логике показателя.
Accounts Receivable — счета к получению. Для расчетов обычно используют строку «Дебиторская задолженность», но для более точного анализа может потребоваться его корректировка (см. раздел о Дебиторской задолженности ниже).

Short-Term Liabilities — суммарные краткосрочные обязательства

Значения активов и обязательств могут быть взяты либо по концу периода, либо в варианте средних значений за период, то есть среднего между началом и концом периода.

 

Дебиторская задолженность в быстрой ликвидности

Смысл показателя QR становится очевиден, если сравнить его с другим показателем ликвидности — CR. Для оценки быстрой ликвидности из перечня активов убраны все элементы, которые могут в будущем обратиться в деньги только в ходе производства и продажи новой продукции. Главным образом это запасы.

Когда в расчет показателя включается дебиторская задолженность, то подразумевается, что она состоит из счетов, выставленных покупателям за поставленную продукцию. По таким счетам компания, как правило, просто ожидает поступления денег.

Но в дебиторскую задолженность входят и выданные поставщикам авансы, то есть статья, которая по своему смыслу ближе к запасам, чем к счетам, выставленным покупателям. Данная часть дебиторской задолженности должна быть исключена из QR. Это делают не всегда. Для большинства компаний возникающая погрешность будет незначительной, и такое допущение не приведет к ошибкам.

Но иногда величина авансов, отраженных в балансе, оказывается очень велика. Вот, например, как выглядела отчетность авиакомпании Трансаэро незадолго до банкротства:

Значение выглядит не очень высоким, но всё же не вызывает ощущения критических рисков. Однако, если изучить подробности в отчетности Трансаэро, то оказывается, что практически вся дебиторская задолженность компании состоит из авансов поставщикам, и, если их исключить, результат будет выглядеть так:

Скорректированное значение соответствует реальному состоянию, в котором находилась в тот момент компания —очень серьезной проблеме с ликвидностью (наряду с другими проблемами, которые были в тот момент у Трансаэро).

Из этого примера видно, что для наиболее точного расчета коэффициента быстрой ликвидности желательно изучить состав дебиторской задолженности компании и вычесть из нее суммы выданных авансов.

 

Интерпретация значений быстрой ликвидности

Показатель быстрой ликвидности демонстрирует способность компании оплачивать свои краткосрочные обязательства (кредиторскую задолженность перед поставщиками, краткосрочные кредиты и т. п.) за счет той части текущих активов, которая уже прошла через производственный цикл и может быть обращена в деньги без выпуска новой продукции.

У показателя QR нет универсального «нормального» значения. Требования будут зависеть от отрасли, показателей конкурентов и условий взаиморасчетов с покупателями. Тем не менее, можно считать, что значения выше 1 — это хорошая ликвидность, даже с некоторым запасом, а чем ниже его значение, тем больше рисков несет в себе бизнес компании.

В отраслевых и корпоративных методиках, если они устанавливают требования к минимальной величине QR, обычно встречаются значения от 0,5 до 0,8.

Хотя показатель быстрой ликвидности рассчитывают для прошлых периодов работы компании, его используют и для анализа возможных проблем в будущем. Поэтому большое значение имеет динамика изменения показателя.

Например, на приведенном ниже графике положение Компании 1 выглядит заметно более устойчивым, чем положение Компании 2, хотя коэффициент быстрой ликвидности второй компании и выше. Снижение QR может означать, что в компании постепенно нарастают проблемы с платежами, или что она переходит к более рискованному стилю ведения бизнеса.

 

QR и другие показатели ликвидности

Коэффициент быстрой ликвидности может применяться в комбинации с другими показателями ликвидности компании:

Текущая ликвидность (CR) — демонстрирует способность компании погашать свои краткосрочные обязательства за счет наиболее всех текущих активов.

Чистый оборотный капитал (ЧОК или NWC) — показывает разницу между текущими активами и обязательствами. Он похож на CR, но если текущая ликвидность сравнивает текущие активы и обязательства в виде коэффициента, то NWC использует разность между ними.

Такие статьи мы публикуем регулярно. Чтобы получать информацию о новых материалах, а также быть в курсе учебных программ, вы можете подписаться на новостную рассылку.

Если вам необходимо отработать определенные навыки в области инвестиционного или финансового анализа и планирования, посмотрите программы наших семинаров.

Коэффициенты ликвидности 2021(расчет, примеры, как изменить)

Платежеспособность компании складывается сразу из нескольких элементов, и наиболее значимый из них — ее ликвидность. Вне зависимости от размера активов, для того, чтобы расплачиваться с контрагентами, их необходимо перевести в наиболее ликвидную форму — то есть, в деньги. Вряд ли ваши поставщики обрадуются, если вместо оплаты вы предложите им забрать у вас пару офисных столов.

---

Также читайте Финансовая устойчивость: 4 уровня и Коэффициентный анализ: как определить финансовое состояние компании за 5 минут.

---

Существует 6 коэффициентов, позволяющих определить ликвидность при различных обстоятельствах.

Так, например, коэффициент мгновенной ликвидности определяет то, насколько организация готова расплатиться по своим счетам буквально прямо сейчас: взять имеющиеся в наличии деньги и передать их тем, перед кем у нее есть краткосрочные обязательства.

Коэффициент средней ликвидности в свою очередь подходит для ситуаций, когда у вас есть время для маневра — чтобы собрать необходимые средства, можно дождаться поступления дебиторской задолженности и реализовать имеющиеся запасы.

В любом случае, для определения ликвидности, нужно найти соотношение тех или иных активов к обязательствам, так что для удобства все можно представить в виде таблицы:

Коэффициент	Формула		Норма
	Числитель	Знаменатель
Абсолютной ликвидности	Денежные средства + Краткосрочные финансовые вложения	Краткосрочные обязательства	> 0,3
Текущей ликвидности	Оборотные средства		1,5 — 2
Быстрой ликвидности	Денежные средства + Краткосрочные финансовые вложения + Дебиторская задолженность		> 1
Мгновенной ликвидности	Денежные средства		> 0,2
Средней ликвидности	Денежные средства + Краткосрочные финансовые вложения + Дебиторская задолженность + Запасы		> 1,2

Для анализа в основном используют первые три:

Коэффициент абсолютной ликвидности показывает соотношение самых ликвидных активов компании к ее долгам — то есть, по сути, указывает на то, насколько компания способна быстро избавиться от всех краткосрочных задолженностей.

Для этого коэффициента не однозначной устоявшейся нормы, однако если показатель слишком высок, это в любом случае говорит о том, что количество свободных средств в компании неоправданно высоко, и вы можете безбоязненно пустить их на развитие бизнеса.

Коэффициент текущей ликвидности определяет способность рассчитаться по всем краткосрочным обязательствам только за счет оборотных активов.

Значение 1,5 — 2 считается нормальным в международной практике, в России оно обычно немного выше — от 2. Тем не менее, в любой стране коэффициент текущей ликвидности более 3 указывает на то, что средства используются нерационально.

Коэффициент быстрой ликвидности отражает способность разобраться с текущими долгами даже в том случае, если у нее возникнут сложности с реализацией продукции.

Как и в случае с любыми другими финансовыми коэффициентами, не стоит забывать, что норма тут — понятие весьма относительное. В зависимости от отрасли и этапа развития компании, условия ведения бизнеса могут ощутимо различаться, так что и нормальные показатели для каждой ситуации будут свои. Можно найти немало примеров успешных предприятий, которые не вписываются во многие нормативы коэффициентного анализа.

Ликвидными считаются активы, которые можно быстро и просто перевести в деньги. Соответственно, самый ликвидный актив – это деньги в кассе, на счетах, на краткосрочных депозитах.

К высоколиквидным активам также относят ценные бумаги с высокими котировками на бирже. Ликвидными могут быть и другие ценности, например, недвижимость, которая пользуется спросом.

В число наименее ликвидных активов входят сырье, материалы, незавершенное строительство.

Все три описанных показателя – коэффициенты абсолютной, текущей и быстрой ликвидности – нужно анализировать в комплексе. Потому что коэффициент текущей ликвидности не учитывает ряд факторов, влияющих на наличие свободных денег (например, сроки хранения готовых товаров), а это не гарантирует отсутствие проблем с платежеспособностью. В свою очередь коэффициент быстрой ликвидности не учитывает объема запасов на складе.

Коэффициент абсолютной ликвидности: определение, нормативное значение, формула расчета

← Вернуться в Финансовый словарь

Коэффициент абсолютной ликвидности (англ. Cash Ratio) – коэффициент, отражающий отношение краткосрочных активов, денежных средств их эквивалентов (в совокупности, представляющие собой наиболее ликвидную часть активов) к краткосрочным обязательствам.

Данный коэффициент показывает, какую долю текущих обязательств компания может погасить немедленно. Коэффициент абсолютной ликвидности входит в группу показателей ликвидности.

Нормативное значение.

Нормативным считается значение от 0,1 до 0,2. Значение коэффициента ниже нормативного говорит о том, что у компании нет возможности своевременно погасить свои обязательства в случае, если срок платежей наступит в скором времени. Значение выше нормативного говорит о неэффективности действующей стратегии финансового управления компании. Ввиду того, что денежные средства, в отличие от прочих активов, не принимают участия в производственном и сбытовом процессе и не генерируют доход компании, слишком высокое значении коэффициента свидетельствует об отвлечении значительной части капитала на формирование неэффективных активов.

Направления решения проблемы нахождения показателя вне нормативных пределов.

В случае, если значение показателя ниже нормативного значения, то компании рекомендуется привлечь заемные средства и реализовать часть активов для увеличения суммы наиболее ликвидных активов. Если значение коэффициента абсолютной ликвидности выше нормативного, то компании рекомендуется вложить избыточные денежные средства производство, в финансовые инвестиции и т.д.

Формула расчета коэффициента

:

Коэффициент абсолютной ликвидности = Денежные средства и их эквиваленты / Текущие обязательства

КУБ – самый простой и удобный способ вести финансовую аналитику

С КУБом вы узнаете:

• Куда уходят ваши деньги.
• Как снизить расходы без потерь.
• Сколько вы заработали в прошлом месяце.
• Что приносит вам прибыль, а что убытки.
• Насколько эффективны ваши сотрудники.
• Какие из ваших клиентов самые надежные.

Нужна помощь по заполнению документов или консультация?

Получите помощь экспертов бухгалтеров по подготовке документов

НАПИШИТЕ ЭКСПЕРТУ

Загрузка…

Требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг в части расчета размера собственных средств. Порядок расчета норматива краткосрочной ликвидности. Комментарии Банка России

Лектор: Советник экономический Управления надзора за деятельностью крупных профессиональных участников рынка ценных бумаг Департамента рынка ценных бумаг и товарного рынка Банка России.

Часть 1. Требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг в части расчета размера собственных средств.

Указание Банка России от 06.06.2017 № 5099-У «О требованиях к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг в части расчета размера собственных средств» и Указание Банка России от 04.04.2019 № 5117-У «О формах, сроках и порядке составления и представления отчетности профессиональных участников рынка ценных бумаг, организаторов торговли, клиринговых организаций и лиц, осуществляющих функции центрального контрагента, а также другой информации в Центральный банк Российской Федерации» (форма 0420413).

1. Определение стоимости активов для целей их включения в расчет размера собственных средств.
2. Порядок включения в расчет размера собственных средств обязательств по договорам аренды.
3. Активы, принимаемые к расчету размера собственных средств, в том числе порядок отражения в расчете размера собственных средств сделок РЕПО (прямое, обратное).
4. Активы, которые не подлежат включению в расчет размера собственных средств.
5. Требования к активам, предъявляемым для их включения в расчет размера собственных средств.
6. Требования, которым должны удовлетворять маржинальные займы, выданные клиентам с особым уровнем риска для их включения в расчет размера собственных средств.
7. Порядок заполнения формы 0420413.
8. Планируемые изменения порядка расчета собственных средств.
9. Наиболее актуальные вопросы правоприменительной практики порядка расчета собственных средств.

20.00 — 20.15 Перерыв

20.15 — 21.45

Часть 2. Порядок расчета норматива краткосрочной ликвидности профессиональными участниками рынка ценных бумаг, имеющими лицензию на осуществление брокерской деятельности. Комментарии Банка России

Указание Банка России от 06.06.2017 № 4402-У «О требованиях к осуществлению брокерской деятельности в части расчета показателя краткосрочной ликвидности при предоставлении клиентами брокера права использования их денежных средств в его интересах».

Указание Банка России от 13.04.2020 N 5436-У «Об установлении обязательного норматива краткосрочной ликвидности для брокера, которому клиентами предоставлено право использования их денежных средств в его интересах».

1. Основные подходы, порядок и особенности расчета НКЛ, в том числе:
• порядок и особенности расчета числителя НКЛ
• порядок и особенности расчета знаменателя НКЛ
• примеры влияния операций брокера на расчет НКЛ
• вопросы правоприменения (разъяснения Банка России) порядка расчета НКЛ

2. Основные изменения в порядке расчета НКЛ, предусмотренные Указанием № 5436-У, по сравнению с Указанием № 4402-У.

3. Установление значения норматива краткосрочной ликвидности

4. Порядок заполнения формы отчетности 0420454

5. Ответы на вопросы.

ЦБ РФ с 6 октября смягчает расчет норматива краткосрочной ликвидности по «Базелю III»

МОСКВА, 25 сен — ПРАЙМ. Банк России с 6 октября смягчает порядок расчета норматива краткосрочной ликвидности в рамках стандарта «Базель III», что расширит возможности соблюдения системно значимыми банками норматива без использования кредитных линий ЦБ, говорится в сообщении регулятора.

Показатель краткосрочной ликвидности подлежит расчету крупными банками. «Изменения в регулировании позволят расширить возможности по соблюдению системно значимыми кредитными организациями норматива без использования кредитных линий Банка России. Указания зарегистрированы в министерстве юстиции РФ и вступают в силу 6 октября 2019 года», — говорится в сообщении.

В частности, ЦБ уточнил методику расчета показателя и норматива краткосрочной ликвидности при классификации привлеченных средств субъектов малого предпринимательства с учетом покрытия в рамках системы страхования вкладов, а также в отношении порядка включения в расчет безотзывных сберегательных сертификатов по сроку. Также скорректировано понятие обеспеченных сделок — к ним отнесены только операции, обеспеченные ценными бумагами.

Кроме того, был уточнен порядок включения в расчет средств, привлеченных от связанных с банком лиц. «Данные средства, если они были привлечены на рыночных условиях и между банком и связанным лицом имеются соглашения о сотрудничестве, включаются в расчет норматива аналогично средствам, привлеченным от лиц, не являющихся связанными (указанное изменение позволяет применить коэффициент оттока денежных средств в 40% вместо 100%)», — говорится в сообщении.

Также ЦБ внес ряд изменений в порядок включения в расчет показателя и норматива краткосрочной ликвидности потоков по производным финансовым инструментам. Кроме того, при установлении требований к высоколиквидным активам применение критерия включения ценных бумаг в котировальные списки бирж заменен на критерий включения их в список ценных бумаг, допущенных к организованным торгам.

ЦБ РФ с 1 мая повысил для банков плату за пользование безотзывной кредитной линией с 0,15% до 0,5% в год от максимально возможного лимита. В середине апреля первый зампред Банка России Ксения Юдаева заявляла, что регулятор рассчитывает снизить объемы по безотзывным кредитным линиям российским банкам до нуля к 1 мая 2022 года.

Ликвидность, расчетный риск и системная стабильность

Дэвид Маршалл ¹

Добрый день. Приятно быть здесь. Я хотел бы поблагодарить WFE за предоставленную мне возможность обсудить некоторые мысли о роли, которую ликвидность играет на рынках. Я особенно сосредоточусь на увеличивающемся использовании ликвидности для снижения расчетного риска. Но я также хочу обсудить последствия для системной стабильности, которые могут быть связаны с этой растущей зависимостью от ликвидности.

Имейте в виду, что мои сегодняшние комментарии являются моими собственными мнениями и не отражают позиции Федерального резервного банка Чикаго или Федеральной резервной системы.

Я хотел бы остановиться на трех моментах:

• Во-первых, расширение торговли на финансовых рынках приносит огромные выгоды обществу. Но для увеличения этих прибылей от торговли необходимо, чтобы рынки расширили свои возможности по управлению кредитным риском контрагента и другими формами расчетного риска.
• Во-вторых, инфраструктуры и процессы, разработанные для снижения кредитного риска контрагента, делают это за счет все более интенсивного использования критичной по времени ликвидности.
• В-третьих, это усиление зависимости от ликвидности может иметь неблагоприятные последствия для будущих кризисов. Эти последствия следует осознавать и по возможности устранять.

Начнем с прибыли от торговли. Фундаментальное понимание экономической дисциплины состоит в том, что выгода от торговли может улучшить положение каждого. Возможно, вы помните булавочную фабрику Адама Смита из Econ 101. Первоначальная идея Смита заключалась в том, что торговля допускает специализацию, а специализация обеспечивает огромную эффективность.То же самое понимание работает в идее Давида Рикардо сравнительного преимущества — что международная торговля способствует специализации на уровне страны, что, опять же, может генерировать огромную прибавочную стоимость. Доходы от торговли также лежат в основе важности хорошо функционирующих рынков ценных бумаг, поскольку торгуемые ценные бумаги позволяют использовать сбережения домашних хозяйств в качестве капиталовложений предприятий.

В последнее время рост рынков деривативов позволяет торговать самим риском как товаром.Это позволяет нести риск тем, кто наиболее способен нести риск, а цены на эти связанные с риском услуги устанавливаются рыночными силами.

Приведу последний пример: 30 лет назад мало кто мог подумать, что право на загрязнение можно продавать как товар, например кукурузу или пшеницу. Но программа США по ограничению выбросов диоксида серы и торговле им, реализованная в 1995 году, достигла целей по борьбе с кислотными дождями при затратах, которые оцениваются менее чем в 1/5 от стоимости, которые были бы понесены, если бы мы использовали традиционные методы командования и управления. регулирование.Программа торговли побудила тех, для кого борьба с загрязнением была бы самой дешевой, взять на себя львиную долю сокращения выбросов. ²

Таким образом, будущий рост общественного благосостояния в немалой степени зависит от расширения круга товаров, которыми торгуют на организованных рынках, будь то товары, специализированная рабочая сила, ссудные фонды, риски или выбросы диоксида серы. Но увеличение этой прибыли от торговли также зависит от нашей способности расширять круг контрагентов, с которыми мы торгуем.

В частности, большие преимущества дает возможность торговать анонимно или торговать с контрагентами, чья кредитоспособность невысока. Но это означает, что для полного использования прибыли от торговли нам необходимо управлять кредитным риском контрагента. Фактически, кредитный риск — это лишь одна из форм более общего явления расчетного риска: риск того, что по какой-либо причине контрагент не выполнит свои обязательства в соответствии с согласованными условиями.

Поэтому неудивительно, что за последние 40 лет мы увидели ряд инноваций, направленных на снижение риска расчетов.И что меня удивляет, так это то, что все они делают это одинаково — за счет более широкого использования критичной по времени ликвидности: ликвидности, которая должна быть предоставлена ​​в определенном месте, в определенной валюте и в точные временные рамки, измеряемые не днями. , но в часах или даже минутах.

Важным примером является внедрение расчета платежа против платежа (PvP) в валютных операциях для снижения так называемого риска «Херштатта», когда асинхронный расчет двух частей валютной операции допускает возможность того, что более поздняя часть платежа может не состояться.PvP, реализуемый CLS Bank, зависит от срочного предоставления ликвидности, потому что участвующие банки должны предоставлять ликвидность в правильных валютах в течение строго определенных окон финансирования. ³

В качестве другого примера рассмотрим постепенное внедрение с 1970-х годов механизмов валовых расчетов в реальном времени (RTGS) для межбанковских платежей. До появления RTGS для большинства межбанковских платежей использовались методы отложенных нетто-расчетов. Отсроченные нетто-расчеты с учетом взаимозачета гораздо менее требовательны к ликвидности, чем системы RTGS.Однако системы отложенных чистых расчетов не могут обеспечить окончательность расчетов в реальном времени. Это серьезная проблема с такими системами, что было продемонстрировано хаотической ситуацией, возникшей после банкротства Bankhaus Herstatt в 1974 году. В то время несколько банков пытались отменить платежи, которые были произведены ранее без окончательности. Результатом стал повсеместный тупик с выплатами. ⁴

Напротив, механизм валовых расчетов в реальном времени может обеспечить окончательность расчетов в реальном времени. Но его способность делать это зависит от критичной по времени ликвидности, поскольку система RTGS переводит средства только в том случае, если у отправителя имеется достаточный немедленно доступный ликвидный остаток.

Мандат G20 на клиринг свопов также подпадает под эту схему. Центральный контрагент (ЦКА) снижает кредитный риск контрагента, концентрируя все такие риски в ЦКА посредством новации. Затем он управляет этими рисками в основном за счет требования адекватной начальной маржи и маркировки позиций на рынке с использованием денежных переводов вариационной маржи в соответствии со строгим графиком. Таким образом, зависимость от срочной ликвидности для переводов вариационной маржи лежит в основе управления рисками ЦКА.

Аналогичное использование критичной по времени ликвидности для снижения кредитного риска присуще движению «Группы двадцати» к расширенным минимальным требованиям к обеспечению для производных финансовых инструментов, не подвергающихся централизованному клирингу (опять же, с ежедневными переводами по текущим рыночным ценам). ⁵

И, забегая вперед, технология распределенного реестра могла бы облегчить расчет по ценным бумагам в режиме, близком к реальному времени, благодаря чему мы могли бы перейти от расчетов T + 3 или T + 2 полностью к T + за несколько секунд. Если это будет реализовано, это явно снизит расчетный риск, но за счет увеличения критичности ликвидности, необходимой как для продавцов, так и для покупателей. ⁶

Итак, мы наблюдаем закономерность, которая повторяется снова и снова. Это предполагает, что может существовать основной принцип работы финансовых рынков: , как только прибыль от взаимозачета исчерпана, дальнейшее снижение кредитного риска контрагента потребует большей зависимости от предоставления ликвидности .

Легко понять, почему это может быть так. Если вы не полностью доверяете своему контрагенту или если у вас нет полного доверия к механизму расчетов, то логический способ контролировать расчетный риск состоит в том, чтобы потребовать, чтобы один из контрагентов гарантировал свою работу посредством предоставления обеспечения, желательно в очень высокой степени. ликвидная форма — наличные деньги или что-то, что можно с высокой степенью надежности превратить в наличные.

Творческое использование ликвидности для снижения расчетного риска принесло обществу огромные выгоды, позволив нам увеличить прибыль от торговли.Но у этой постоянно растущей зависимости от срочной ликвидности есть обратная сторона: она подвергает рынки риску того, что ликвидность может стать недоступной. В частности, участники рынка могут иметь много неликвидных активов, но они могут быть неспособны конвертировать эти активы в денежные средства, необходимые для выполнения срочных сроков. Это может произойти, если, например, их неликвидные активы продаются по цене намного ниже ожидаемой или если эти активы могут обеспечить ссуды ликвидности только с запретительной стрижкой.

Этот вид риска ликвидности особенно проблематичен во время финансового кризиса, поскольку кризисы обычно характеризуются повсеместным накоплением ликвидности. Такие эпизоды, по сути, являются обобщением массового изъятия средств из банков или банковской паники, хотя они могут происходить на рынках, весьма отличных от коммерческих банков.

Примечательно, что финансовый кризис 2007-2008 годов характеризовался серией изнуряющей паники ликвидности, которая произошла за пределами традиционной банковской системы. Скорее, паника возникла в так называемой «теневой банковской системе», которая представляет собой совокупность рынков и институтов, которые осуществляли посредничество и распределение кредитов, как у банков, без дорогостоящей надстройки банковского регулирования.Следует иметь в виду, что масштабы теневой банковской деятельности были огромными: к 2007 году размер теневого банковского сектора превышал размер традиционного банковского сектора примерно на 60%. ⁷ Итак, эта паника в теневой банковской системе чрезвычайно ослабляла экономику.

Среди наиболее заметных случаев такой паники ликвидности были

• Прогон по коммерческим облигациям, обеспеченным активами, в августе 2007 г.
• Run on Bear Stearns, март 2008 г.
• Увеличение ставок на рынке трехстороннего РЕПО в конце 2008–2009 гг.
• Запускается на AIG, сентябрь.2008
• Работа на основных фондах денежного рынка Сентябрь 2008 г.
• Пробег на рынке коммерческих бумаг Сентябрь 2008 г.
• Работа на рынке ценных бумаг, обеспеченных активами 2008

У меня нет времени подробно останавливаться на каждом из них, но все они связаны с предприятиями, секторами или рынками, зависящими от ликвидности, которые не смогли получить достаточную ликвидность для продолжения своего нормального функционирования.

Забег Bear Stearns в марте 2008 года был особенно показателен.Хотя этот пример специально не фокусируется на использовании ликвидности для снижения расчетного риска, он показывает, как ликвидность может иссякнуть неожиданными и противоречащими интуиции способами. В частности, как Bear Stearns, так и его регулирующий орган, SEC, подсчитали, что Bear имеет достаточное обеспечение для получения необходимой ликвидности через рынок репо и другие источники обеспеченного кредита. Никто не ожидал, что Bear будет заморожен с рынка для обеспечения краткосрочного финансирования. По словам Кристофера Кокса, председателя SEC в то время: ⁸

«Требования [ликвидности SEC] разработаны, чтобы гарантировать, что холдинговая компания инвестиционного банка может удовлетворить все свои потребности в денежных средствах даже в условиях полного прекращения необеспеченного финансирования, которое длится целый год…. Но что ни подход [SEC], ни какая-либо существующая модель регулирования не приняли во внимание, так это возможность того, что обеспечило финансирование , , даже если оно обеспечено высококачественным обеспечением , таким как казначейство США и ценные бумаги агентств, может становятся недоступными ». [Курсив добавлен]

Таким образом, повышенная зависимость от ликвидности влечет за собой увеличение риска ликвидности. Возникает особенно неприятный вопрос: действительно ли использование ликвидности для снижения кредитного риска контрагента снижает риск в целом? Или он просто трансформирует один вид риска (кредитный риск контрагента) в другой вид риска (риск ликвидности)? Иными словами, построили ли мы систему, которая снижает ежедневный кредитный риск разнообразия садов в обмен на усиление риска ликвидности, которое проявляется примерно раз в 20 лет в форме паники ликвидности?

Я не утверждаю, что знаю ответ на этот вопрос.Но по мере того, как мы удваиваем использование критичной по времени ликвидности для снижения расчетного риска, нам явно необходимо рассмотреть, увеличиваем ли мы при этом одновременно системный риск ликвидности, и, если да, то должны ли быть ответные меры политики. .

Хорошей отправной точкой для этого исследования является признание того, что проблема дефицита ликвидности во время кризисов не нова. Кризисы ликвидности широко распространены на протяжении всей истории. Самым ранним задокументированным кризисом ликвидности была банковская паника, охватившая Римскую империю в А.D. 33. В США с 1792 по 1933 год паника ликвидности происходила примерно каждые 10 лет.

Кроме того, существует общее согласие относительно того, как решить проблему нехватки ликвидности: предоставить полномочия поставщику ликвидности последней инстанции.

• Во время банковского кризиса 33 г. н.э., конечно, не существовало понятия центрального банка. Вместо этого император Тиберий взял на себя роль последнего поставщика ликвидности. Он вложил сумму, эквивалентную 2 миллиардам долларов, в уцелевшие банки с указанием банкам ссудить деньги, обеспеченные реальными активами.Вскоре после этого кризис закончился. ⁹
• Во время кризиса ликвидности 1792 года в США зарождающийся центральный банк Соединенных Штатов еще не работал. Таким образом, Александр Гамильтон, в то время министр финансов США, поручил частному учреждению, Банку Нью-Йорка, купить государственные ценные бумаги на открытом рынке для своего собственного счета, с неофициальным пониманием того, что Казначейство США окажет поддержку, если необходимо. И снова присутствие этого надежного источника рыночной ликвидности разморозило финансовый рынок, положив конец кризису. ¹⁰

Общие правила для такого поставщика ликвидности были сформулированы Уолтером Бейджхотом ¹¹ еще в 1873 году. Бэджхот сказал, что для предотвращения паники поставщик ликвидности должен рано и бесплатно предоставлять кредиты платежеспособным фирмам под хорошее обеспечение, и по ставке штрафа. Нас устраивает предоставление ликвидности государственным сектором в соответствии с правилами Bagehot, когда получателями являются банковские учреждения. Это функция окна скидок. Нет ничего сложного в том, чтобы распространить такое предоставление ликвидности на системно важные и требовательные к ликвидности инфраструктуры финансового рынка, такие как платежные, клиринговые и расчетные системы.Ключевым шагом является обеспечение того, чтобы учреждение, получающее ликвидность, было полностью платежеспособным, хотя и временно неликвидным. Bagehot ясно дает понять, что ни при каких обстоятельствах не должна предоставляться ликвидность неплатежеспособному учреждению. Этот принцип остается критически важным и по сей день.

В частности, предположим, что системно важная инфраструктура была подвержена пробегу ликвидности. Это могло произойти, например, если не материализовался ожидаемый приток ликвидности. Если поставщик ликвидности последней инстанции, работая в тесном сотрудничестве с пруденциальным регулятором инфраструктуры, определит, что инфраструктура является платежеспособной, для поставщика ликвидности было бы разумно предоставить краткосрочный кредит.Конечно, такой кредит должен быть полностью обеспечен высококачественным залогом в соответствии с правилами Bagehot. И ликвидность государственного сектора должна использоваться только в крайнем случае, когда частные источники ликвидности будут исчерпаны. Преимущества такой политики очевидны, а риски для налогоплательщика минимальны. Поэтому неудивительно, что такая политика в целом соответствует существующим в США и ЕС. закон.

Один из классов инфраструктур, в которых этот подход особенно эффективен, — это ЦКА.ЦКА — относительно прозрачные учреждения. Их активы по управлению рисками состоят в основном из денежных средств, казначейских облигаций и других инструментов с низким уровнем риска. Таким образом, относительно легко оценить платежеспособность ЦКА и определить качество обеспечения. Кроме того, использование денежной маржи, которая, очевидно, является наиболее ликвидной формой обеспечения, можно дополнительно стимулировать, разрешив депонирование клиентской маржи на счета в их центральном банке, тем самым устраняя кастодиальный риск из-за опасений клиентов.

Ключевой вывод из этого краткого обсуждения ликвидности на финансовых рынках заключается в том, что ликвидность — это палка о двух концах.Это оказалось чрезвычайно эффективным инструментом для снижения расчетного риска. В то же время возросшая зависимость от ликвидности может усугубить системный риск в условиях кризиса. Как и с любым мощным инструментом, с ним нужно обращаться осторожно.

Конечно, есть ряд вопросов, на которые я не ответил. Каковы компромиссы при расширении круга поставщиков ликвидности последней инстанции? Следует ли учитывать соображения морального риска? Как может выглядеть оптимальная структура регулирования для организаций, зависящих от ликвидности? Ясно, что нам нужно как можно лучше обдумать эти сложные вопросы.Я, конечно, с нетерпением жду ваших комментариев и мыслей в течение оставшейся части конференции.

Банкноты

¹ Старший вице-президент и директор группы финансовых рынков Федерального резервного банка Чикаго. [email protected]

² Роберт Ставинс, Габриэль Чан, Роберт Стоу, Ричард Суини, 2012 г., «Ограничение выбросов диоксида серы в США, торговая программа и уроки климатической политики», август, доступно в Интернете.

³ Банк международных расчетов, Комитет по платежным и расчетным системам, 2003 г., Платежные и расчетные системы в отдельных странах, Базель, Швейцария, апрель, доступно в Интернете и Федеральный резервный банк Нью-Йорка, Комитет по рискам платежей, международное обеспечение Целевая группа по пулу, 2003 г., «Управление ликвидностью платежей на глобальных рынках: вопросы рисков и решения», отчет, март, доступен в Интернете.

⁴ Херринг, Ричард Дж. И Роберт Э. Литан, 1995, Финансовое регулирование в глобальной экономике, Вашингтон, округ Колумбия: Институт Брукингса.

⁵ Базельский комитет по банковскому надзору и Совет Международной организации комиссий по ценным бумагам, 2013 г., «Маржинальные требования для деривативов с нецентрализованным клирингом», сентябрь, доступно в Интернете.

⁶ Для формального рассмотрения этих компромиссов см .: Mariana Khapko and Marius A.Зойкан, 2017 г., «Умное поселение», рукопись, Университет Торонто, Университет Торонто, Париж-Дофин, 10 февраля.

⁷ Золтан Позар, Тобиас Адриан, Адам Эшкрафт и Хейли Боески, 2010 г., «Теневое банковское дело», Отчет персонала Федерального резервного банка Нью-Йорка № 458 (пересмотренный в феврале 2012 г.).

⁸ Свидетельство перед Конгрессом, 3 апреля 2008 г., доступно в Интернете.

⁹ Тенни Франк, 1935, «Финансовый кризис 33 г. н.э.», Американский филологический журнал, Vol.56, No. 4, pp. 336-341, и Уильям Ф. Аллен, 1887 г., «Денежный кризис в Риме, 33 г. н. Э.», «Транзакции Американской филологической ассоциации», том. 18. С. 5-18.

¹⁰ Силла, Р., Райт, Р. Э. и Коуэн, ди-джей, 2009, «Александр Гамильтон, центральный банкир: кризисное управление во время финансовой паники в США 1792 года», Business History Review, 83 (1), стр. 61 -86.

¹¹ Бэджхот, W., 1873, Ломбард-стрит: описание денежного рынка, Лондон: Генри С.Кинг и Ко.

Расчетный риск

Что такое расчетный риск?

Риск урегулирования — это вероятность того, что одна или несколько сторон не выполнят условия контракта в согласованные сроки. Расчетный риск — это тип риска контрагента, связанный с риском дефолта, а также с разницей во времени между сторонами. Расчетный риск также называется риском доставки или риском Херштатта.

Ключевые выводы

• Расчетный риск — это вероятность того, что одна или несколько сторон не выполнят условия контракта в согласованный срок.
• Расчетный риск на рынках ценных бумаг обычно практически отсутствует.
• Двумя основными типами расчетного риска являются риск дефолта и риски сроков расчетов.
• Расчетный риск иногда называют «риском Херштатта» в честь известного банкротства немецкого банка Herstatt.

Понимание расчетного риска

В принципе, расчетный риск — это просто шанс того, что покупатель или продавец не выполнят свою часть сделки. Всякий раз, когда кто-то покупает товары в Интернете, существует риск того, что товары появятся с опозданием или никогда не будут доставлены.Этот риск очень похож на расчетный риск на рынках ценных бумаг.

Идея «честного брокера», которому можно доверять, чтобы гарантировать соблюдение соглашения обеими сторонами, имеет решающее значение для снижения расчетного риска. Брокерские фирмы и отдельные брокеры должны поддерживать свою репутацию честных брокеров, чтобы оставаться в бизнесе. Когда большинство инвесторов покупают и продают ценные бумаги, они на самом деле имеют дело со своими брокерами, а не друг с другом. Риск расчетов сводится к минимуму за счет платежеспособности, технических навыков и экономических стимулов брокеров.

Расчетный риск можно снизить, имея дело с честными, компетентными и финансово стабильными контрагентами.

Неудивительно, что расчетный риск на рынках ценных бумаг обычно практически отсутствует. Однако восприятие расчетного риска может усиливаться во времена глобального финансового кризиса. Рассмотрим пример краха Lehman Brothers в сентябре 2008 года. Было широко распространено беспокойство по поводу того, что те, кто вел дела с Lehman, могут не получить согласованные ценные бумаги или наличные.

Риск расчетов исторически был проблемой на валютном (форекс) рынке. Создание постоянно связанных поселений (CLS) помогло исправить эту ситуацию. CLS, при содействии CLS Bank International, устраняет разницу во времени при расчетах и ​​считается более безопасным рынком форекс.

Виды расчетного риска

Два основных типа расчетного риска — это риск невыполнения обязательств и риски сроков расчетов.

Риск дефолта

Риск невыполнения обязательств — это вероятность того, что одна из сторон не выполнит договор полностью.Эта ситуация похожа на то, что происходит, когда онлайн-продавец не может отправить товар после получения денег. Дефолт — это наихудший из возможных исходов, поэтому банкротство компаний на финансовых рынках представляет собой лишь риск. Даже в этом случае инвесторы из США по-прежнему имеют страховку Корпорации по защите инвесторов в ценных бумагах (SIPC).

Сроки проведения расчетов

Риски сроков расчетов включают потенциальные ситуации, когда ценные бумаги обмениваются по согласованию, но не в согласованные сроки.Риски сроков расчетов, как правило, гораздо менее серьезны, чем риск дефолта, поскольку операции все еще имеют место. Эти риски на рынке ценных бумаг эквивалентны повседневным ситуациям, когда пицца или посылка от Amazon появляются поздно. Однако скорость и ликвидность финансовых рынков усугубляют последствия.

Пример расчетного риска в реальном мире (риск Херстатта)

Расчетный риск иногда называют «риском Херштатта» в честь известного банкротства немецкого банка Herstatt.26 июня 1974 года банк получил поступления в иностранной валюте в Европе, но не произвел никаких платежей в долларах США. Когда немецкие банковские регуляторы закрыли банк, это событие принесло контрагентам значительные убытки.

Случай краха Herstatt привел к созданию Базельского комитета по банковскому надзору, состоящего из представителей как центральных банков, так и регулирующих органов стран Группы десяти (G10). Базельский комитет в настоящее время расположен в Банке международных расчетов (БМР) в Базеле, Швейцария.Обычно считается, что он составляет основу требований к капиталу банка в странах, представленных комитетом, и за их пределами.

Определение риска ликвидности

Что такое риск ликвидности?

Ликвидность — это способность фирмы, компании или даже физического лица выплатить свои долги, не неся катастрофических убытков. И наоборот, риск ликвидности проистекает из недостаточной ликвидности инвестиций, которые нельзя купить или продать достаточно быстро, чтобы предотвратить или минимизировать убытки.Обычно это проявляется в необычно широких спредах между покупателями и покупателями или в больших колебаниях цен.

Ключевые выводы

• Ликвидность — это способность фирмы, компании или даже физического лица выплатить свои долги, не неся катастрофических убытков.
• Инвесторы, менеджеры и кредиторы используют коэффициенты измерения ликвидности при принятии решения об уровне риска в организации.
• Если индивидуальный инвестор, бизнес или финансовое учреждение не может выполнить свои краткосрочные долговые обязательства, он испытывает риск ликвидности.

Понимание риска ликвидности

Общеизвестно, что чем меньше размер ценной бумаги или ее эмитента, тем больше риск ликвидности. Падение стоимости акций и других ценных бумаг побудило многих инвесторов продавать свои активы по любой цене после атак 11 сентября, а также во время глобального кредитного кризиса 2007–2008 годов. Эта спешка к выходу привела к расширению спредов между покупателями и покупателями и значительному падению цен, что еще больше способствовало неликвидности рынка.

Риск ликвидности возникает, когда отдельный инвестор, бизнес или финансовое учреждение не могут выполнить свои краткосрочные долговые обязательства. Инвестор или организация могут оказаться неспособными конвертировать актив в наличные деньги без отказа от капитала и дохода из-за отсутствия покупателей или неэффективного рынка.

Риск ликвидности в финансовых организациях

Финансовые учреждения в значительной степени зависят от заемных денег, поэтому их обычно изучают, чтобы определить, могут ли они выполнить свои долговые обязательства, не осознавая больших потерь, которые могут быть катастрофическими.Таким образом, учреждения сталкиваются со строгими требованиями соответствия и стресс-тестами для измерения своей финансовой устойчивости.

Федеральная корпорация по страхованию вкладов (FDIC) в апреле 2016 года выпустила предложение, в соответствии с которым был создан стабильный чистый коэффициент фондирования. Он был предназначен для увеличения ликвидности банков в периоды финансового кризиса. Коэффициент показывает, владеют ли банки достаточно качественными активами, которые можно легко конвертировать в наличные в течение одного года. Банки меньше полагаются на краткосрочное финансирование, которое имеет тенденцию быть более нестабильным.

Во время финансового кризиса 2008 года многие крупные банки обанкротились или столкнулись с проблемами несостоятельности из-за проблем с ликвидностью. Коэффициент FDIC соответствует международному Базельскому стандарту, созданному в 2015 году, и снижает уязвимость банков в случае нового финансового кризиса.

Риск ликвидности в компаниях

Инвесторы, менеджеры и кредиторы используют коэффициенты измерения ликвидности при принятии решения об уровне риска в организации. Они часто сравнивают краткосрочные обязательства и ликвидные активы, указанные в финансовой отчетности компании.

Если у предприятия слишком большой риск ликвидности, он должен продать свои активы, получить дополнительный доход или найти другой способ уменьшить несоответствие между доступными денежными средствами и своими долговыми обязательствами.

Пример из реального мира

Дом за 500 000 долларов может не иметь покупателя, когда рынок недвижимости падает, но дом может продаваться по цене выше заявленной, когда рынок улучшается. Владельцы могут продать дом дешевле и потерять деньги в сделке, если им быстро понадобятся наличные, поэтому они должны продать дом, пока рынок падает.

Инвесторам следует подумать о том, могут ли они конвертировать свои краткосрочные долговые обязательства в денежные средства, прежде чем вкладывать средства в долгосрочные неликвидные активы, чтобы застраховаться от риска ликвидности.

Расчетный период: расчетный цикл T + 2 и ликвидность

1. Введение

На финансовых рынках расчет означает обязательство продавца предоставить сертификат и оформленную форму передачи акций для обмена с покупателем на соответствующий платеж. Расчетный цикл или период — это время между датой транзакции и датой расчета.Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) определяет допустимое время, в течение которого можно совершить транзакцию на финансовых рынках США. Расчетный цикл широко известен как T + x, представляющий дату сделки (T) плюс количество рабочих дней (x). Более двух десятилетий Комиссия по ценным бумагам и биржам требует, чтобы расчеты по сделкам с акциями производились на основе Т + 3. Однако глобальный кризис кредита и ликвидности в конце 2000-х годов заставил SEC и Депозитарную трастовую и клиринговую корпорацию (DTCC) переосмыслить риски и затраты, связанные с длительным расчетным циклом.5 сентября 2017 года SEC приняла Правило 15c6-1 (a), которое сократило стандартный цикл расчетов почти для всех брокерско-дилерских операций с акциями с T + 3 до T + 2.

В этой статье мы исследуем влияние сокращенного стандартного цикла расчетов на ликвидность на уровне фирмы. В большинстве операций с ценными бумагами используются услуги специализированных финансовых посредников, таких как брокеры-дилеры или центральные партнеры. Эти посредники, по сути, проводят двусторонний аукцион, поскольку они готовы торговать на стороне покупки (длинной) или продажи (короткой) (O’Hara and Oldfield 1986).Содействие такой торговле требует капитала. Когда посредники покупают ценную бумагу, они могут обслуживать сделку за счет собственного капитала или занимать на кредитном рынке, используя ценную бумагу в качестве залога. Однако посредники не могут заимствовать всю стоимость позиции. Разница между стоимостью ценной бумаги и стоимостью обеспечения, также известная как маржа, должна финансироваться за счет собственного капитала посредников. Точно так же, когда посредники продают ценную бумагу, они могут разместить транзакцию со своими собственными запасами или продать без покрытия, заимствуя акции.Однако короткие продажи требуют капитала в виде маржи; это не высвобождает капитал. Поскольку посредники обычно не имеют крупных длинных позиций в запасах, они должны продавать короткие позиции, чтобы удовлетворить внезапные покупательские потребности участников рынка. Таким образом, финансовые посредники могут столкнуться с ограничениями по займам как по длинным, так и по коротким позициям.

Бруннермайер и Педерсен (2009) построили теоретическую модель, которая связывает рыночную ликвидность актива с ограничениями финансирования посредников. Авторы утверждают, что легкость, с которой трейдеры могут получить финансирование, влияет на ликвидность рынка.Если финансирование ограничено, посредники неохотно открывают позиции по высокоприбыльным ценным бумагам, и в результате глубина рынка этих ценных бумаг снижается. Кроме того, риск посредника от владения ценной бумагой является определяющим фактором спреда между ценой покупки и продажи (Tinic 1972, Tinic and West 1972, Branch and Freed 1977, Hamilton 1978 и Stoll 1978), который измеряет размер транзакционных издержек. Естественным хеджированием для посредников является включение затрат, связанных с рисками невыполнения обязательств и инвентаризацией, в комиссию за транзакции (Глостен и Милгром 1985, Глостен и Харрис 1988 и Столл 1989).

На основании приведенных выше аргументов мы утверждаем, что экономический путь, посредством которого расчетный цикл влияет на ликвидность ценных бумаг, — это финансовые ограничения посредников. Поскольку расчетный цикл влияет на риски контрагента и ликвидности для маркет-мейкеров, мы ожидаем, что ценные бумаги с более высокими затратами по займам и займам испытают наибольшие изменения в ликвидности. Если сокращенный цикл расчетов предоставит посредникам более широкий доступ к капиталу, тогда ликвидность может улучшиться.Однако, если сокращенный цикл расчетов сокращает доступ посредников к капиталу, ликвидность может ухудшиться. Мы следуем аргументам, выдвинутым SEC и предыдущей академической литературой, при построении наших гипотез.

Комиссия по ценным бумагам и биржам (2017) утверждает, что сокращенный цикл расчетов приведет к сокращению финансовых ресурсов (т. Е. Капитала), необходимых посредникам для клиринга и расчетов по транзакциям, поскольку они получат более быстрый доступ к средствам (и ценным бумагам) после исполнения сделок. Это, в свою очередь, может подвергнуть их меньшему риску ликвидности.SEC (2017) сравнивает стоимость трейдера по умолчанию с европейским опционом колл, при этом время истечения срока действия соответствует стандартному расчетному циклу. Поскольку стоимость европейского колл-опциона увеличивается до истечения срока его действия, стоимость дефолта должна увеличиваться на протяжении расчетного цикла. Следовательно, укороченный цикл расчетов может снизить стоимость опциона трейдера по умолчанию, снижая подверженность брокеров-дилеров риску неисполнения обязательств. В результате спрэды между покупателями и покупателями могут сузиться. Напротив, Хапко и Зойкан (2018) предполагают, что сокращенный цикл расчетов может ограничить время, необходимое посредникам для поиска доступных контрагентов, что может увеличить их потребности в заимствованиях и подвергнуть их большему риску ликвидности.Авторы утверждают, что, когда заимствование является обязательным, более длительное время для расчета является оптимальным, поскольку у посредников больше времени, чтобы найти противоположную сторону сделки, и они могут избежать высоких затрат по займам на рынках кредитования.

Аргументы SEC (2017) предполагают следующую гипотезу: ликвидность увеличивается после перехода на расчетный цикл T + 2, особенно для более трудных для заимствования ценных бумаг. Предположения, сделанные Хапко и Зойкан (2018), предполагают следующую альтернативную гипотезу: ликвидность уменьшается после изменения, особенно для более трудных для заимствования ценных бумаг.Поскольку неясно, как укороченный цикл расчетов повлияет на финансовые ограничения посредников и их готовность предоставлять ликвидность, мы используем Правило 15c6-1 Комиссии по ценным бумагам и биржам США, которое (как уже отмечалось) сократило стандартный цикл расчетов с Т + 3 до Т +. 2, чтобы проверить наши конкурирующие гипотезы. Мы собираем данные из баз данных Центра исследований цен на ценные бумаги (CRSP) и NYSE Daily Trade and Quote (DTAQ) за 40 дней до и после изменения цикла расчетов.

В нашем первом наборе тестов мы обнаружили, что средняя дневная торговая активность увеличивается, а средние дневные торговые издержки снижаются после изменения расчетного цикла, при этом другие факторы остаются неизменными.Например, мы обнаружили, что средний дневной объем в долларах после изменения увеличивается на 14,25 процентных пункта, а количество сделок увеличивается на 11,25 процентных пункта. Мы также показываем, что средние дневные котируемые и эффективные спреды между ценой покупки и продажи сужаются во время изменения. Снижение транзакционных издержек, по-видимому, вызвано снижением комиссий финансовых посредников, поскольку реализованные спреды уменьшаются, но влияние на цены остается постоянным. В той степени, в которой торговая активность и спрос на покупку и продажу распространяют прокси-ликвидность, наши результаты указывают на значительное улучшение ликвидности уровня безопасности после того, как расчетный цикл был изменен на T + 2.

Затем мы анализируем, испытывают ли ценные бумаги, которые труднее заимствовать, более значительное улучшение ликвидности после изменения цикла расчетов. Мы используем несколько мер для устранения ограничений заимствования. Во-первых, D’Avolio (2002), Geczy, Muso, and Reed (2002) и Menkveld, Pagnotta, and Zoican (2015) утверждают, что стоимость займов выше для ценных бумаг с малой капитализацией, которые демонстрируют большие колебания цен. Соответственно, мы определяем ограничения по займам для ценных бумаг, используя их рыночную капитализацию до события и волатильность доходности.Во-вторых, Autore, Boulton и Braga-Alves (2015) и Stratmann и Welborn (2016) утверждают, что ценные бумаги с большим количеством невыполненных заказов труднее заимствовать из-за их высоких ограничений по короткой продаже и высоких комиссий за ссуду. Таким образом, мы также определяем ограничения по займам для ценных бумаг, используя средние неспособности доставить ценные бумаги до события (т. Е. Процент акций, которые не были доставлены до изменения цикла расчетов). В-третьих, мы получаем составленный брокерской фирмой MB Trading список ценных бумаг, которые легко заимствовать, и ценных бумаг, которые трудно заимствовать.Мы считаем, что улучшение ликвидности после изменения является наиболее сильным среди более трудных для заимствования ценных бумаг. В частности, мы показываем, что ценные бумаги с малой капитализацией с высокой волатильностью испытывают большее улучшение ликвидности по сравнению с ценными бумагами с большой капитализацией и низкой волатильностью после сокращения цикла расчетов. Мы также обнаружили, что после этого изменения, ценные бумаги, которые трудно заимствовать, с большим числом отказов в доставке, испытают больший рост ликвидности, чем ценные бумаги, которые легко заимствовать, с низким числом неудач.Наши результаты убедительно подтверждают нашу первую гипотезу и аргументы SEC (2017).

Наше исследование имеет важные последствия для политики, поскольку SEC и DTCC выступили с инициативой по пониманию как затрат, так и выгод от сокращенного цикла расчетов. Другие глобальные рынки уже осуществили реформы для сокращения цикла расчетов, такие как переход Гонконга к T + 2 в июле 2011 года и переход Европейского Союза к T + 2 в октябре 2014 года. расчетный цикл по ликвидности на уровне фирмы.Наши данные свидетельствуют о том, что реформы, направленные на сокращение времени проведения расчетов по сделкам, приносят пользу инвесторам в виде повышения ликвидности. Это особенно верно для ценных бумаг, которые труднее взять в долг. Таким образом, наши выводы дают важную информацию регулирующим органам и должностным лицам биржи, рассматривающим возможность принятия еще более сокращенного цикла расчетов, такого как T + 1.

Результаты этого исследования также имеют практическое значение для управления инвестициями. Во-первых, сокращение цикла расчетов, по-видимому, связано с более низкими операционными издержками, что должно увеличить прибыль инвестиционных менеджеров, при этом другие факторы остаются неизменными.Во-вторых, сокращенный цикл расчетов увеличивает скорость, с которой инвестиционные менеджеры получают деньги и акции от продаж и покупок, что должно улучшить их управление денежными средствами, позволяя им перебалансировать свои портфельные активы и более эффективно перераспределять активы. И последнее и, возможно, самое важное, сокращение цикла расчетов, по-видимому, больше всего улучшает ликвидность для более трудных для заимствования (или высокоприбыльных) ценных бумаг, что должно снизить подверженность управляющих активами как риску запасов, так и риску дефолта контрагента.

2. Краткая история расчетных циклов в США

До перехода к расчетному циклу T + 3 в 1995 году на рынках ценных бумаг в США был расчетный цикл T + 5. Этот шаг ознаменовал первое сокращение периода поселения в двадцатом веке. Этот шаг был направлен на предоставление преимуществ инвесторам за счет увеличения ликвидности, снижения кредитных и рыночных рисков и повышения уверенности инвесторов в том, что их сделки будут завершены вовремя. Оппозиция предположила, что этот шаг приведет к увеличению затрат на соблюдение нормативных требований, затруднит доступ инвесторов к кредитам и уменьшит свободу мелких инвесторов.

После финансового кризиса 2008 года и почти через два десятилетия после перехода Комиссия по ценным бумагам и биржам снова пересмотрела расчетный цикл. Сторонники дальнейшего сокращения цикла предположили, что незавершенные сделки создают серьезные риски для рынков, особенно в периоды рыночного стресса и спиралей ликвидности. Они утверждали, что сокращение цикла расчетов не только снизит риски дефолта контрагента, но также снизит проциклическую маржу и требования к ликвидности в периоды рыночной неопределенности. 22 марта 2017 года Комиссия по ценным бумагам и биржам изменила расчетный цикл по операциям с капиталом с T + 3 до T + 2, начиная с 5 сентября 2017 года.

3. Описание данных

3.1 Пример конструкции

Мы получаем данные из трех источников: CRSP, база данных NYSE DTAQ и данные о сбоях в доставке SEC. Из CRSP мы получаем ежедневные цены (максимум, минимум и закрытие), акции в обращении и объем акций. Из базы данных NYSE DTAQ мы получаем сделки и котировки с точностью до миллисекунды в обычные рыночные часы (котировки с 9:00 до 16:00 и сделки с 9:30 до 16:00.). Мы следуем Холдену и Якобсену (2014) и рассчитываем полную национальную лучшую ставку и предложение (NBBO) для всех бирж и всех маркет-мейкеров за любую заданную миллисекунду. Затем мы используем задержку в одну миллисекунду для сопоставления сделок с котировками. Из файлов SEC о невыполнении поставок мы получаем для всех акций общее количество не доставленных акций, даты расчетов и цены расчетов.

Мы удаляем ежедневные наблюдения за безопасностью с неположительным объемом акций, отсутствующими доходностями и отсутствующими спредами между предложениями.Мы удаляем котировки с нестандартными условиями (например, цена предложения больше или равна цене продажи) и котируемые спреды, превышающие 5,00 долларов. Наш выборочный период — это 40 торговых дней до и после даты вступления в силу T + 2 5 сентября 2017 г., а также даты вступления в силу. Наша окончательная выборка состоит из 562 171 наблюдения в день безопасности для 81-дневного окна событий, связанного с введением в действие T + 2.

3.2 Определения переменных

В этом подразделе мы определяем переменные, используемые в эмпирическом анализе.Мы оцениваем ликвидность, используя показатели торговой активности и транзакционных издержек. Мы предполагаем, что, хотя торговая деятельность положительно связана с ликвидностью, транзакционные издержки обратно пропорциональны ликвидности. Нашим первым показателем торговой активности является объем в долларах (объем в долларах), который определяется как произведение дневного объема акций и цены закрытия. Этот показатель ликвидности может быть особенно важен для институциональных инвесторов, желающих совершать транзакции с крупными блоками. Если ценная бумага имеет относительно высокий объем в долларах, то инвестор предположительно может покупать и продавать ценную бумагу без существенного изменения цены ценной бумаги.Второй показатель торговой активности — это количество сделок (# of Trades), которое мы получаем из базы данных NYSE DTAQ.

Мы также используем базу данных NYSE DTAQ для оценки транзакционных издержек. Котируемый спред спроса и предложения измеряет стоимость немедленности или ожидаемую стоимость двусторонней сделки, если покупка происходит по самому высокому доступному предложению (или спросу) и одновременно продается по самому низкому доступному предложению. В частности, для данного временного интервала

процентный заявленный спред измеряется следующим образом:

Ask — это лучший национальный запрос (NBO), а Bid — это лучший национальный запрос (NBB), присвоенный временному интервалу ценной бумаги.Mt — это средняя точка NBBO, которая представляет собой среднее значение котировок Ask и Bid. Поскольку указанный спред может неверно указывать на то, что фактически платит трейдер при закрытии позиции, мы также используем эффективный спред для измерения того, насколько выше (ниже) средней точки NBBO трейдер платит (получает) по ордеру на покупку (продажу). Для данной ценной бумаги процентный эффективный спред по k-й сделке определяется следующим образом:

D — это индикаторная переменная, равная единице, если сделка k является покупкой, и отрицательная, если сделка k — продажа, P — цена сделки k , а M — середина котировок NBBO, присвоенная сделке k .Мы используем алгоритм Ли и Риди (1991), чтобы определить, является ли данная сделка покупкой или продажей.
Коупленд и Галаи (1983) и Глостен и Милгром (1985) утверждают, что эффективное распространение можно разделить на два компонента: временный и постоянный. Временный компонент — это плата, взимаемая маркет-мейкерами за предоставление ликвидности. Таким образом, реализованный спред является показателем прибыльности предоставления ликвидности на неполном рынке. Для данной ценной бумаги этот процент реализованного спреда по k-й сделке определяется следующим образом:

M — это средняя точка NBBO через пять минут после средней точки NBBO M .Постоянный компонент возникает из-за того, что маркет-мейкеры могут торговать с информированными трейдерами, которые получают прибыль, выполняя заказы, которые коррелируют с будущими ценами. В результате маркет-мейкеры могут еще больше расширить спред, помимо платы за временную прибыль, чтобы возместить затраты, связанные с торговлей с информированными трейдерами. Это дополнительное расширение спреда часто называют компонентом неблагоприятного выбора, поскольку маркет-мейкеры сталкиваются с издержками неблагоприятного выбора при предоставлении ликвидности рынку.Таким образом, компонент ценового воздействия является косвенным показателем затрат на неблагоприятный выбор, с которыми сталкиваются маркет-мейкеры. Для данной ценной бумаги процентное влияние цены на k-ю сделку определяется следующим образом:

Мы агрегируем внутридневные процентные котируемые спреды с дневным уровнем безопасности, используя взвешенное по времени усреднение. % Эффективного спреда в течение дня,% реализованного спреда и% влияния на цену суммируются с дневным уровнем безопасности с использованием простых средних значений. Результаты для% эффективного спреда,% реализованного спреда и% воздействия на цену аналогичны, когда спреды суммируются с дневным уровнем безопасности с использованием усреднения, взвешенного по доллару или по акциям.Чтобы уменьшить влияние выбросов и ошибок при вводе данных, мы оцениваем все меры распределения справедливости на уровне 1-го и 99-го процентилей. Мы также используем следующие переменные на протяжении всего эмпирического анализа: Цена — это цена акции на момент закрытия. MCAP — это рыночная капитализация или цена закрытия, умноженная на количество выпущенных акций, выраженная в миллиардах долларов. Размер сделки — это среднее количество акций, совершенных в k-й сделке. Rvolt — это натуральный логарифм ежедневной максимальной цены предложения минус натуральный логарифм ежедневной минимальной цены предложения (см. Ализаде, Брандт и Дибольд, 2002).% FTD — это процент от объема акций, которые не были доставлены.

3.3 Описательная статистика

Таблица 1 отображает сводную статистику для переменных, используемых в эмпирическом анализе. Мы сообщаем сводную статистику для набора данных панели за 40-дневное окно перед событием. Средняя (медианная) цена для нашей выборки ценных бумаг составляет 73,85 долларов США (23,25 доллара США), в то время как средняя (медиана) MCAP для нашей выборки ценных бумаг составляет 4,8271 долларов США (0,4491 доллара США) миллиарда. Средняя сумма сделки по выборке ценных бумаг — 216.92 акции со стандартным отклонением примерно 1468 акций. Средняя и медианная волатильность на основе дневного диапазона составляет 249 и 164 базисных пункта (б.п.) соответственно. Мы также показываем, что 7,69 процента акций не работают в течение среднего дня безопасности со стандартным отклонением 33,40 процента. Средняя безопасность не дает сбоев в работе в определенный день.
Среднее (медианное) дневное количество сделок для нашей выборки ценных бумаг составляет 4015 (715), в то время как средний дневной объем составляет 35,24 доллара (1 доллар.92) миллиона. Средний (медианный)% котируемого спрэда составляет 60 базисных пунктов (22 базисных пункта) для нашей выборки ценных бумаг. Средний (медиана)% эффективного спреда составляет 93 базисных пункта (15 базисных пунктов) для выбранных ценных бумаг. Кроме того, средний% реализованного спрэда и% влияния на цену составляет 48 базисных пунктов и 41 базисный пункт соответственно.

В таблице 2 мы приводим объединенные коэффициенты корреляции Пирсона для переменных исходной ликвидности, используемых в эмпирическом анализе. Мы показываем, что объем $ и количество сделок имеют положительный коэффициент корреляции, равный 0.6440. В соответствии с предыдущей литературой (McInish and Wood 1992), мы находим обратную связь между торговой активностью и спредами между покупателями и покупателями. В частности, коэффициент корреляции для количества сделок и% котируемого спреда составляет -0,1864, что является значимым на уровне 0,01. Однако оставшиеся коэффициенты корреляции для спредов спроса и предложения и торговой активности достаточно низки, чтобы предположить, что мы захватываем разные измерения ликвидности. Мы также отмечаем, что% котируемого спреда и% эффективного спреда сильно коррелированы (коэффициент корреляции = 0.4120; p-значение =

4. Эмпирические результаты

4,1 Расчетный цикл T + 2 и ликвидность

Мы начинаем наш эмпирический анализ с изучения того, влияет ли изменение расчетного цикла с T + 3 на T + 2 на ликвидность на уровне фирмы. Для этого мы оцениваем характеристики следующего уравнения регрессии с фиксированными эффектами для наблюдений в день безопасности:

, где зависимая переменная установлена ​​на один из следующих j показателей ликвидности: Ln (объем в долларах), Ln (количество сделок),% котируемого спреда,% эффективного спреда,% реализованного спреда и% влияния на цену.Публикация — это индикаторная переменная, равная единице, если наблюдение происходит в течение 40 дней после перехода на расчетный цикл T + 2 5 сентября 2017 г., и нулю в течение 40 дней до изменения. Из-за асимметрии данных мы берем натуральный логарифм объема в долларах, количества сделок, цены, MCAP и размера сделки. Мы также включаем фиксированные дневные эффекты (δ ) и фиксированные эффекты безопасности (τ ). Мы приводим в скобках

— статистику, полученную из надежных стандартных ошибок, сгруппированных на уровне безопасности.

В соответствии с литературой по микроструктуре рынка мы обнаруживаем, что цена акций, рыночная капитализация и объем торгов отрицательно коррелируют с процентным спредом.

В столбцах [1] и [2] Таблицы 3 мы приводим результаты оценки уравнения (5), в котором для зависимой переменной установлено значение Ln (объем в долларах) или Ln (количество сделок). Мы обнаружили, что укороченный расчетный цикл связан с увеличением долларового объема на 14,25 процентных пункта за средний день обеспечения безопасности, что составляет более 5 миллионов долларов (35 237 429 долларов x 0.1425 = 5 021 334 доллара). Кроме того, укороченный расчетный цикл связан с увеличением на 11,25 процентных пункта количества сделок за средний день безопасности, что соответствует более 450 сделкам (4 015 x 0,1125 = 451,69). В той степени, в которой торговая деятельность напрямую связана с ликвидностью, эти результаты показывают, что сокращение цикла расчетов приводит к повышению ликвидности ценных бумаг, что подтверждает нашу первую гипотезу.

В столбцах [3] и [4] таблицы 3 мы отображаем результаты оценки уравнения (5), в котором для зависимой переменной установлено значение% котируемого спреда или% эффективного спреда.Мы обнаружили, что изменение расчетного цикла связано с уменьшением среднего процентного спрэда на 4,52 базисных пункта и уменьшением среднего процентного эффективного спреда на 16,3 базисных пункта. С экономической точки зрения эти результаты означают, что стоимость торговли акциями после изменения снизится на 7,5-17,5%. Эти результаты подтверждают мнение о том, что сокращение цикла расчетов связано с улучшением ликвидности ценных бумаг.

В последних двух столбцах таблицы 3 мы приводим результаты оценки уравнения (5), в котором для зависимой переменной задано значение% реализованного спреда или% влияния цены.Мы обнаружили, что индикаторная переменная Post имеет значение только в спецификации модели, в которой переменной результата является% реализованного спреда. В частности, средний% реализованного спреда снижается на 13,78 базисных пунктов после сокращения расчетного цикла, что на 28,81 процента ниже уровней, предшествующих событию. Поскольку реализованный спред измеряет прибыльность предоставления ликвидности, уменьшение означает, что посредники могут снижать свои комиссии (спред между покупателями и покупателями), поскольку они сталкиваются с более низкими ограничениями по займам.Мы исследуем эту гипотезу далее в следующем разделе.

4,2 Расчетный цикл T + 2 и ликвидность: ограничения по заимствованию

Результаты в таблице 3 демонстрируют, что сокращение цикла расчетов связано с улучшением некоторых аспектов ликвидности ценных бумаг. В этом подразделе мы исследуем, влияют ли на результаты более трудные для заимствования ценные бумаги. Если посредники действительно столкнутся с меньшими ограничениями по займам после изменения расчетного цикла, мы ожидаем увидеть наибольшее сокращение торговых издержек по более сложным для заимствования ценным бумагам.

4.2.1 Рыночная капитализация

Нашим первым показателем ограничений по заимствованиям является средняя рыночная капитализация до события. Geczy, Musto, and Reed (2002) показывают, что ценные бумаги с малой капитализацией связаны с более высокими комиссиями по ссуде, чем ценные бумаги с большой капитализацией. Поэтому мы классифицируем ценные бумаги по квартилям на основе их среднего MCAP до события, где первый квартал относится к ценным бумагам с малой капитализацией (которые труднее всего заимствовать), а четвертый квартал относится к ценным бумагам с большой капитализацией (которые легче всего заимствовать). Затем мы оцениваем характеристики следующего уравнения регрессии по наблюдениям в день безопасности:

, где зависимая переменная установлена ​​на один из следующих j показателей ликвидности: Ln (объем в долларах), Ln (количество сделок),% котируемого спреда,% эффективного спреда,% реализованного спреда и% влияния на цену.Публикация — это индикаторная переменная, равная единице, если наблюдение происходит в течение 40 дней после перехода на расчетный цикл T + 2, и нулю в течение 40 дней до изменения.

— индикаторные переменные, равные единице, если ценная бумага находится в первом, втором или третьем квартилях среднего выборочного распределения рыночной капитализации до события, и нулю в противном случае. Поскольку мы включаем фиксированные эффекты безопасности, во избежание нарушения предположения о ранжировании всего столбца для согласованной оценки мы не включаем отдельные переменные индикатора .По этой же причине мы также исключаем термин взаимодействия между и Post. Таким образом, остальные условия взаимодействия интерпретируются относительно ценных бумаг в . Мы включаем фиксированные дневные эффекты и отчет в скобках — статистику, полученную из надежных стандартных ошибок, сгруппированных на уровне безопасности. Для краткости мы приводим только оценочные коэффициенты для условий взаимодействия.

В столбцах [1] и [2] таблицы 4 мы обнаруживаем, что рост торговой активности в связи с изменением цикла расчетов более выражен для ценных бумаг с малой капитализацией, чем для ценных бумаг с большой капитализацией.В частности, средний объем в долларах США (количество сделок) для ценных бумаг в

увеличивается на 10,12 (10,81) процентных пункта больше, чем для ценных бумаг в , после изменения цикла расчетов. После изменения средний объем в долларах США (количество сделок) по ценным бумагам увеличился на 2,11 (3,26) процентных пункта больше, чем по ценным бумагам . После изменения средний объем в долларах США (количество сделок) по ценным бумагам увеличился на 1,61 (1,66) процентного пункта больше, чем по ценным бумагам .Следовательно, если рыночная капитализация ценной бумаги указывает на ограничения по займам, более мелкие и более трудные для заимствования ценные бумаги испытают большее увеличение торговой активности после изменения.

В столбцах [3] и [4] таблицы 4 мы обнаруживаем, что средние транзакционные издержки снижаются больше для ценных бумаг с малой капитализацией, чем для ценных бумаг с большой капитализацией, примерно во время изменения цикла расчетов. После изменения средний% котируемого спрэда сужается на 10,65 б.п. для ценных бумаг

больше, чем для ценных бумаг .Для сравнения, средний процентный спрэд в% сужается на 2,78 (1,55) б.п. для ценных бумаг ( ) больше, чем для ценных бумаг после изменения. Средний% Эффективный спред уменьшается на 6,47 базисных пунктов больше для ценных бумаг в 1, чем для ценных бумаг в после изменения. Мы не обнаружили существенных различий в изменениях процентных эффективных спредов между ценными бумагами и примерно во время изменения.Следовательно, более мелкие и более трудные для заимствования ценные бумаги испытывают большее снижение транзакционных издержек примерно во время изменения.

В столбцах [5] и [6] Таблицы 4 мы обнаруживаем, что большее уменьшение% эффективного спреда для ценных бумаг с малой капитализацией по сравнению с ценными бумагами с большой капитализацией примерно во время изменения является результатом снижения прибыльности рыночных операций. и не снижается влияние цены. В частности, мы показываем, что средний% реализованного спреда снижается на 6,64 б.п. для ценных бумаг в

больше, чем для ценных бумаг в после изменения.Мы не находим значимых коэффициентов для условий взаимодействия, когда зависимой переменной является% влияния цены.

В той степени, в которой рыночная капитализация ценной бумаги отражает ее ограничения по заимствованию, наши результаты показывают, что ценные бумаги меньшего размера, которые труднее заимствовать, демонстрируют большее сокращение транзакционных издержек и большее увеличение торговой активности после изменения расчетного цикла. Таким образом, посредники, похоже, больше сокращают свои спреды для ценных бумаг, которые трудно заимствовать, с сокращенным циклом расчетов, предположительно потому, что они имеют более быстрый доступ к средствам (и ценным бумагам) после совершения сделок, что подтверждает нашу первую гипотезу.

4.2.2 Волатильность диапазона

Наш второй показатель ограничений по займам — это волатильность, которая предназначена для отражения разброса инвесторов. Ценные бумаги с большим разбросом инвесторов демонстрируют более высокие затраты по займам (D’Avolio 2002). Таким образом, мы сортируем нашу выборку ценных бумаг по квартилям на основе их среднего значения

до события, где первый квартал относится к ценным бумагам в самом низком квартиле Rvolt (легче всего заимствовать), а четвертый квартал относится к ценным бумагам из самого высокого квартиля (труднее всего заимствовать).Затем мы оцениваем характеристики следующего уравнения регрессии по наблюдениям в день безопасности:

, где зависимая переменная установлена ​​на один из следующих j показателей ликвидности: Ln (объем в долларах), Ln (количество сделок),% котируемого спреда,% эффективного спреда,% реализованного спреда и% влияния на цену. Публикация — это индикаторная переменная, равная единице, если наблюдение происходит в течение 40 дней после перехода на расчетный цикл T + 2, и нулю в течение 40 дней до изменения.

— индикаторные переменные, равные единице, если ценная бумага находится во втором, третьем или четвертом квартиле среднего распределения волатильности до события, и нулю в противном случае.Чтобы не нарушать допущение о ранжировании всего столбца для согласованной оценки, поскольку мы включаем фиксированные эффекты безопасности, мы не включаем отдельные переменные индикатора . По той же причине мы также исключаем член взаимодействия между и. Следовательно, остальные условия взаимодействия интерпретируются относительно наименее волатильных ценных бумаг. Мы включаем фиксированные дневные эффекты и сообщаем в скобках , увеличившиеся на 6,48 (5,62) процентных пункта больше, чем для ценных бумаг в после изменения.Мы также обнаружили, что средний объем в долларах после изменения увеличивается больше для ценных бумаг в (1,73 процентных пункта) и (2,13 процентных пункта), чем для ценных бумаг в . Мы не обнаружили, что изменения в среднем количестве сделок существенно различаются между квартилями волатильности с первого по третий. В той степени, в которой волатильность отражает ограничения по займам, наши результаты показывают, что более волатильные и трудные для заимствования ценные бумаги испытывают больший рост торговой активности после сокращения цикла расчетов.

В столбцах [3] и [4] Таблицы 5 мы обнаруживаем, что более низкие торговые издержки, связанные с сокращенным циклом расчетов, более выражены для ценных бумаг с более высокой средней волатильностью до события, чем для ценных бумаг с более низкой средней волатильностью до события. В частности, мы обнаруживаем, что средний% котируемого спрэда сужается на 12,49 базисных пунктов больше для ценных бумаг в

, чем для ценных бумаг в после изменения. Кроме того, мы показываем, что средний% эффективного спреда уменьшается на 10.После изменения ценные бумаги на 54 б.п. больше, чем ценные бумаги . Таким образом, расчетный цикл T + 2, по-видимому, больше всего снижает транзакционные издержки для более волатильных и трудных для заимствования ценных бумаг.

Мы находим только один значимый коэффициент для условий взаимодействия в столбцах [5] и [6] таблицы 5, где зависимой переменной в уравнении (7) является либо% реализованного спреда, либо% влияния цены. В частности, мы обнаружили, что средний% реализованного спреда уменьшается на 8.На 42 б.п. больше для ценных бумаг

, чем ценных бумаг после изменения цикла расчетов. Мы не обнаруживаем значительных различий между квартилями волатильности, если в качестве переменной результата выступает% «Влияние на цену». Опять же, эти результаты предполагают, что любое изменение транзакционных издержек примерно во время изменения является результатом уменьшения рыночной прибыли.

В той степени, в которой волатильность доходности, по крайней мере, частично учитывает ограничения по займам, наши результаты показывают, что волатильные и более трудные для заимствования ценные бумаги испытывают большее увеличение ликвидности (более высокая торговая активность и более низкие транзакционные издержки) после сокращения цикла расчетов.Подобно результатам в разделе 4.2.1, эти результаты подтверждают нашу первую гипотезу.

4.2.3 Сбои в доставке

Наш третий прокси для ограничения заимствования — это невыполнение обязательств. Считается, что ценные бумаги с большим количеством невыполненных займов трудно заимствовать из-за их высоких ограничений на короткую продажу и высоких комиссий за ссуду (Autore, Boulton, and Braga-Alves, 2015). Как и раньше, мы сортируем нашу выборку ценных бумаг по квартилям по среднему значению

до события, где первый квартал относится к ценным бумагам в самом низком квартиле (легче всего заимствовать), а четвертый квартал относится к ценным бумагам из самого высокого квартиля (труднее всего заимствовать).Затем мы оцениваем характеристики следующего уравнения регрессии по наблюдениям в день безопасности:

, где зависимая переменная установлена ​​на один из следующих j показателей ликвидности: Ln (объем в долларах), Ln (количество сделок),% котируемого спреда,% эффективного спреда,% реализованного спреда и% влияния на цену.

— это индикаторная переменная, равная единице, если наблюдение происходит в течение 40 дней после перехода на расчетный цикл T + 2, и нулю в течение 40 дней до изменения. — индикаторные переменные, равные единице, если ценная бумага находится во втором, третьем или четвертом квартиле среднего выборочного распределения до события (\% FTD \), и нулю в противном случае.Чтобы не нарушать допущение о ранжировании всего столбца для согласованной оценки, поскольку мы включаем фиксированные эффекты безопасности, мы не включаем отдельные переменные индикатора . Мы также исключаем взаимодействие между и. Таким образом, условия взаимодействия интерпретируются относительно ценных бумаг с наименьшим количеством сбоев в доставке. Мы включаем фиксированные дневные эффекты и отчет в скобках — статистику, полученную из надежных стандартных ошибок, сгруппированных на уровне безопасности. Для краткости мы приводим только оценочные коэффициенты для условий взаимодействия.

В столбцах [1] и [2] Таблицы 6 мы обнаруживаем, что торговая активность увеличивается больше для ценных бумаг с высоким уровнем до события \ (% FTD \), чем для ценных бумаг с низким уровнем до события

после изменения цикла расчетов. . Однако изменение среднего объема в долларах во время изменения цикла не отличается для ценных бумаг в и ценных бумаг в . Среднее количество сделок увеличивается на 2,41 процентного пункта для ценных бумаг в , чем для ценных бумаг в после изменения.Если (% FTD \) является адекватным показателем ограничений по заимствованию, наши результаты показывают, что более трудные для заимствования ценные бумаги испытывают большее увеличение торговой активности, по крайней мере, с точки зрения количества сделок, после изменения. В столбцах с [3] по [6] таблицы 6 мы также обнаруживаем, что транзакционные издержки снижаются больше для ценных бумаг с высоким уровнем до события, чем для ценных бумаг с низким уровнем до события после изменения. В частности, средний% котируемого спреда (% эффективного спреда) сужается на 3,11 (5,59) базисных пунктов больше для ценных бумаг в , чем для ценных бумаг в .Кроме того, средний% реализованного спреда снижается на 3,46 базисных пункта больше для ценных бумаг в \ (% FTD \) , чем для ценных бумаг в . Мы не обнаружили существенных различий в изменении% влияния цены между квартилями (% FTD \) во время изменения. Поскольку ценные бумаги с высоким уровнем заимствования представляют для посредников более высокий риск заимствования, чем ценные бумаги с низким (\% FTD \), наши результаты показывают, что ликвидность ценных бумаг, которые трудно получить в долг, улучшается в большей степени во время изменения цикла расчетов.Как и в разделах 4.2.1 и 4.2.2, эти результаты подтверждают нашу первую гипотезу.

4.2.4 Ценные бумаги, которые легко получить в долг Наш окончательный пример ограничений по заимствованию получен из списка ценных бумаг, которые легко получить в долг, составленного MB Trading. Брокерская фирма заявляет, что в список включены ценные бумаги, доступные для короткой продажи. Затем мы создаем категориальную переменную HTB, которая равна единице, если ценная бумага не входит в список MB Trading, и нулю, если она есть в списке. Затем мы оцениваем следующее уравнение регрессии по наблюдениям в день безопасности:

, где зависимая переменная установлена ​​на один из следующих j показателей ликвидности: Ln (объем в долларах), Ln (количество сделок),% котируемого спреда,% эффективного спреда,% реализованного спреда и% влияния на цену.является индикаторной переменной, равной единице, если наблюдение происходит в течение 40 дней после перехода на расчетный цикл T + 2, и нулю в течение 40 дней до изменения. Член взаимодействия между и HTB является оценкой разности разностей. Чтобы избежать нарушения предположения о ранжировании в полном столбце для согласованной оценки, поскольку мы включаем фиксированные эффекты безопасности, мы не включаем инвариантную для фирмы индикаторную переменную HTB. Контрольные переменные определены в разделе 3.2. Мы включаем фиксированные дневные эффекты и отчет в скобках — статистику, полученную из надежных стандартных ошибок, сгруппированных на уровне безопасности.Для краткости мы приводим только оценочный коэффициент для члена взаимодействия.

В первых двух столбцах таблицы 7 мы обнаруживаем, что после изменения расчетного цикла средняя торговая активность значительно увеличивается в отношении ценных бумаг, которые трудно получить в долг, чем тех, которые легко получить. Например, средний объем в долларах США увеличивается на 2,05 процентных пункта больше для ценных бумаг, которые трудно взять в долг, чем для ценных бумаг, которые легко получить. Точно так же среднее количество сделок увеличивается на 2.На 98 процентных пунктов больше для ценных бумаг, которые трудно получить в долг, чем для тех, которые легко получить. Эти результаты еще раз подтверждают мнение о том, что более трудные для заимствования ценные бумаги испытывают больший рост ликвидности.

Мы показываем в столбцах [3] и [6] таблицы 7, что после сокращения цикла расчетов средние торговые издержки снижаются больше для ценных бумаг, которые трудно взять в долг, чем для ценных бумаг, которые легко получить. В частности, средний% котируемого спреда,% эффективного спреда и% реализованного спреда уменьшаются на 4.63, 5,61 и 4,15 б.п. соответственно больше для ценных бумаг, которые трудно получить в долг, чем для ценных бумаг, которые легко получить. Как и в наших предыдущих тестах, мы не обнаружили существенных различий в процентном влиянии на цену между трудно-заимствующими и легкими для заимствования ценными бумагами во время изменения.

В целом, данные раздела 4.2 последовательно подтверждают нашу первую гипотезу. Например, мы обнаруживаем, что более трудные для заимствования ценные бумаги, измеряемые величиной

,, и, испытывают наибольший прирост ликвидности после сокращения цикла расчетов.Похоже, это согласуется с мнением Комиссии по ценным бумагам и биржам (см. Выпуск № 34-80295), которая заранее утверждала, что укороченный цикл расчетов высвободит капитал для финансовых посредников, подвергая их меньшему риску ликвидности. Наши результаты показывают, что ослабление финансовых ограничений позволяет посредникам сузить спреды между покупателями и покупателями, что, в свою очередь, способствует увеличению торговой активности.

4.3 Устойчивость: расчетный цикл T + 3 и ликвидность

7 июня 1995 года Комиссия по ценным бумагам и биржам одобрила переход от расчетного цикла T + 5 к расчетному циклу T + 3.В качестве проверки устойчивости мы воспроизводим большую часть нашего анализа, используя переход на расчетный цикл T + 3 в качестве естественного эксперимента. Поскольку у нас нет доступа к более детальной базе данных NYSE DTAQ для этого периода выборки, мы должны полагаться на низкочастотный прокси для определения ликвидности. Мы следуем Amihud (2002) и измеряем неликвидность по дням ценных бумаг как абсолютную доходность, деленную на объем в долларах. В незарегистрированных результатах мы обнаруживаем, что неликвидность снижается, а объем в долларах увеличивается больше для ценных бумаг, которые трудно заимствовать (измеряется средним значением до события

и), чем для ценных бумаг, которые легко получить в долг после перехода.Результаты этих дополнительных тестов дополнительно подтверждают нашу первую гипотезу о том, что сокращение цикла расчетов улучшает ликвидность, особенно для ценных бумаг, которые труднее получить в долг.

5 сентября 2017 года SEC сократила стандартный цикл расчетов почти для всех брокерско-дилерских операций с акциями с T + 3 до T + 2. В этой статье мы изучили влияние сокращенного цикла расчетов на ликвидность фирмы. Согласно анализу затрат и выгод, проведенному по заказу DTCC и проведенному Boston Consulting Group (2012), многие участники рынка поддержали переход к сокращенному расчетному циклу, ссылаясь на эффективность процесса и снижение рисков в качестве факторов мотивации.

Наши результаты показывают, что изменение связано со значительным улучшением ликвидности ценных бумаг. В частности, мы обнаруживаем, что спреды между покупателями и покупателями уже, а объемы торгов выше в течение 40 дней после изменения. Мы утверждаем, что снижение транзакционных издержек косвенно свидетельствует о том, что посредники столкнулись с более низкими рисками контрагента после изменения правила, поскольку комиссионные (например, маржинальные сборы), которые маркет-мейкеры перекладывают на других участников рынка, включая как институциональных, так и розничных инвесторов , ниже.Увеличение ликвидности должно позволить инвесторам лучше управлять своими портфелями за счет менее затратной перебалансировки и перераспределения активов.

Результаты этого исследования также показывают, что ценные бумаги с жесткими ограничениями по заимствованиям испытали наибольший прирост ликвидности после перехода к расчетному циклу T + 2. Эти результаты устойчивы к различным показателям ограничений заимствования (а именно, рыночной капитализации до события, волатильности, невыполнению обязательств и трудностям для заимствования ценных бумаг) и различным эконометрическим спецификациям.Таким образом, сокращенный цикл расчетов, по-видимому, уменьшает финансовое обеспечение, необходимое брокерам-дилерам и центральным партнерам для облегчения транзакций. Следовательно, это может снизить подверженность управляющих активами как риску запасов, так и риску неисполнения обязательств контрагентом.

Помимо практической значимости наших выводов, наш документ имеет важные последствия для политики, поскольку как внутренние, так и мировые фондовые рынки рассматривают возможность перехода к еще более короткому периоду расчетов. Большинство международных рынков уже перешли на расчетный цикл T + 2, но многие все еще рассматривают возможность перехода на T + 1.Наши результаты показывают, что сокращение цикла расчетов улучшает ликвидность на фондовых рынках США, особенно для ценных бумаг, которые труднее получить в долг. Плодотворными областями для будущих исследований могло бы стать обобщение наших результатов на другие рынки и изучение других аспектов рыночной ликвидности и эффективности.

Ссылки

Ализаде С., М. В. Брандт и Ф. X. Диболд. 2002. «Оценка моделей стохастической волатильности на основе диапазона». Журнал финансов 57 (3): 1047–91. Амихуд, Ю.2002. «Неликвидность и доходность ценных бумаг: эффекты поперечного сечения и временного ряда». Журнал финансовых рынков 5 (1): 31–56. Аутор, Д. М., Т. Дж. Бултон и М. В. Брага-Алвес. 2015. «Неспособность выполнить поставку, ограничения коротких продаж и переоценка ценных бумаг». Финансовый обзор 50 (2): 143–72. Бостонская консалтинговая группа. 2012. «Сокращение цикла расчетов». Документ для обсуждения, Boston Consulting Group. Бранч Б. и В. Фрид. 1977 г. «Спреды между запросом и предложением на AMEX и Big Board». Журнал финансов 32 (1): 159–63.Бруннермайер, М. К. и Л. Х. Педерсен. 2009. «Рыночная ликвидность и ликвидность финансирования». Обзор финансовых исследований 22 (6): 2201–38. Б. Чакрабарти, Б. Ли, В. Нгуен и Р. А. Ван Несс. 2007. «Алгоритмы торговой классификации для сделок в сети электронных коммуникаций». Журнал «Банковское дело и финансы» 31 (12): 3806–21. Комертон-Форд, К., Т. Хендершотт, К. М. Джонс, П. К. Моултон и М. С. Сишоулз. 2010. «Изменение ликвидности во времени: роль запасов и доходов маркет-мейкеров». Журнал финансов 65 (1): 295–331.Copeland, T. E. и D. Galai. 1983. «Влияние информации на спред спроса и предложения». Журнал финансов 38 (5): 1457–69. Д’Аволио, Г. 2002. «Рынок обеспечения заимствований». Журнал финансовой экономики 66 (2–3): 271–306. Эллис, К., Р. Мишели и М. О’Хара. 2000. «Точность правил торговой классификации: данные Nasdaq». Журнал финансового и количественного анализа 35 (4): 529–51. Гечи, К. К., Д. К. Мусто и А. В. Рид. 2002. «Ценные бумаги тоже особенные: анализ рынка кредитования акциями.”Журнал финансовой экономики 66 (2–3): 241–69. Глостен, Л. Р., и П. Р. Милгром. 1985. «Цены спроса, предложения и сделки на специализированном рынке с неоднородно информированными трейдерами». Журнал финансовой экономики 14 (1): 71–100. Глостен, Л. Р. и Л. Е. Харрис. 1988. «Оценка компонентов спреда спроса и предложения». Журнал финансовой экономики 21 (1): 123–42. Гамильтон, Дж. Л. 1978. «Организация рынка и возможность сбыта: NASDAQ, биржа ценных бумаг и национальная рыночная система.Финансовый журнал 33 (2): 487–503. Холден, К. В. и С. Якобсен. 2014. «Проблемы измерения ликвидности на быстрых, конкурентных рынках: дорогие и дешевые решения». Журнал финансов 69 (4): 1747–85. Хапко М. и М. Зойкан. 2018. «Умное поселение». Рабочий документ, Университет Торонто. Ли, К. М. и М. Дж. Готовы. 1991. «Вывод о направлении торговли на основании внутридневных данных». Журнал финансов 46 (2): 733–46. Левитт, А. 1996. «Ускорение заселения: следующий рубеж». Выступления на симпозиуме SEC США по снижению рисков в платежных, клиринговых и расчетных системах.https://www.sec.gov/news/speech/speecharchive/1996/spch071.txt. Макиниш, Т. Х. и Р. А. Вуд. 1992. «Анализ внутридневных моделей спредов спроса и предложения по ценным бумагам NYSE». Журнал финансов 47 (2): 753–64. Менквельд, А. Дж., Э. Пагнотта и М. Зойкан. 2015. «Влияет ли центральный клиринг на стабильность цен? Данные Nordic Equity Markets ». Рабочий документ, VU Amsterdam. О’Хара М. и Г. С. Олдфилд. 1986. «Микроэкономика создания рынка». Журнал финансового и количественного анализа 21 (4): 361–76.SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам). 2017. «Цикл расчетов по сделкам с ценными бумагами». Выпуск № 34–80295; файл нет. S7–22–16. Столл, Х. Р. 1978. «Предоставление дилерских услуг на рынках ценных бумаг». Журнал финансов 33 (4): 1133–51. Столл, Х. Р. 1989. «Выявление компонентов спреда спроса и предложения: теория и эмпирические тесты». Журнал финансов 44 (1): 115–34. Стратманн, Т. и Велборн, Дж. У., 2016. Информированные короткие продажи, невыполнение обязательств и аномальная прибыль. Журнал эмпирических финансов 38, стр.81-102. Тинич, С. М. 1972. «Экономика услуг ликвидности». Ежеквартальный журнал экономики 1: 79–93. Tinic, S.M. и R.R. West. 1972. «Конкуренция и цены на дилерские услуги на внебиржевом рынке ценных бумаг». Журнал финансового и количественного анализа 7 (3): 1707–17.

Ученые и сотрудники CGO часто комментируют различные темы в популярной прессе. Мнения, выраженные в нем, принадлежат авторам и не обязательно отражают взгляды Центра роста и возможностей или взгляды Университета штата Юта.

Совет Федеральной резервной системы — Фонд муниципальной ликвидности

Пожалуйста, включите JavaScript, если он отключен в вашем браузере, или получите доступ к информации по ссылкам, указанным ниже.

Муниципальный фонд ликвидности

Федеральная резервная система учредила Фонд муниципальной ликвидности, чтобы помочь правительствам штатов и местным органам власти лучше управлять давлением денежных потоков, чтобы продолжать обслуживать домохозяйства и предприятия в своих сообществах.Объект был разработан для покупки краткосрочных нот на сумму до 500 миллиардов долларов напрямую в штатах США (включая округ Колумбия), округах США с населением не менее 500000 жителей и городах США с населением не менее 250000 жителей. Приемлемые эмитенты на уровне штата смогли использовать выручку для поддержки дополнительных округов и городов. В дополнение к действиям, описанным выше, Федеральная резервная система будет продолжать внимательно следить за условиями на первичном и вторичном рынках муниципальных ценных бумаг и оценивать необходимость дополнительных мер для поддержки потока кредита и ликвидности правительствам штатов и местным органам власти.Муниципальный фонд ликвидности прекратил покупать соответствующие облигации 31 декабря 2020 г.

Письмо председателя Пауэлла секретарю Мнучину относительно средств экстренного кредитования (20 ноября 2020 г.)

Отчеты для Конгресса

• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (13 октября 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (13 сентября 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных линиях, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (11 августа 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (13 июля 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (11 июня 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (10 мая 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (12 апреля 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (11 марта 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных линиях, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (9 февраля 2021 г.)
• Периодический отчет: обновленная информация о выдающихся кредитных механизмах, утвержденных Советом директоров в соответствии с разделом 13 (3) Закона о Федеральной резервной системе (PDF) (11 января 2021 г.)

Архив:

2020 Отчеты

Пресс-релизы по теме

Свяжитесь с нами

Чтобы задать вопрос или оставить комментарий о Фонде муниципальной ликвидности Федеральной резервной системы, заполните, пожалуйста, нашу форму обратной связи.

Back to Top

Последнее обновление: 13 октября 2021 г.

Решение проблем с ликвидностью при расчетах по ценным бумагам T + 2

Что нам нужно сделать, чтобы ускорить расчет по ценным бумагам?

«Как мы можем быстро финансировать сделки с короткими расчетными циклами?» Это вопросы, которые участники рынка задают себе со времен расчетов T + 5 более десяти лет назад.

В то время как мировое сообщество финансовых услуг усердно работает над ответом на первый вопрос, мы должны выйти за рамки рынков ценных бумаг, чтобы найти ответ на второй. Однако сначала мы должны понять, что движет необходимостью более быстрого расчета по ценным бумагам.

Перейти к T + 2

Многие участники рынка активно лоббировали более короткие циклы, ссылаясь на повышенные кредитные риски контрагента, связанные с более длительным временем расчетов, в качестве основного фактора.Это особенно актуально в периоды высокой волатильности рынка, когда цены могут внезапно упасть, а объемы торгов могут резко возрасти. В таких обстоятельствах, чем длиннее расчетный цикл, тем выше риск того, что инвесторы могут понести значительные убытки и быть не в состоянии финансировать свои транзакции.

Чтобы решить эту проблему, многие рынки теперь работают по расчетному циклу T + 2, включая иностранную валюту (FX) и большинство европейских ценных бумаг, а также Австралию, Гонконг и Новую Зеландию. Совсем недавно этому примеру последовали рынки ценных бумаг США, Канады и Мексики, которые в сентябре 2017 года перешли с расчетного цикла T + 3 на T + 2.

Расчеты по ценным бумагам США, Канады и Мексики теперь согласованы с другими международными рынками, что помогает снизить системный риск и повысить эффективность глобальных систем расчетов.

Гармонизация глобальных расчетных циклов приносит значительные выгоды, включая снижение кредитного риска контрагента и связанных с ним затрат, улучшение операционных процессов и повышение ликвидности рынка. Это также может снизить потребность в хеджировании рисков, возникающих в результате несопоставимых циклов расчетов, для тех, кто проводит трансграничные транзакции.

Проблемы более быстрого урегулирования

В целом, это изменение знаменует собой более широкую тенденцию к более быстрым расчетам и более эффективным процессам бэк-офиса. Действительно, некоторые ценные бумаги уже рассчитываются еще быстрее, при этом для государственных облигаций США действует цикл T + 1.

Однако предстоит пройти еще долгий путь, прежде чем переход на расчет T + 1 или даже T + 0 станет реальностью для большинства рынков ценных бумаг. Отраслевые исследования показали, что это маловероятно в нынешней пост-торговой среде по ценным бумагам.Это предполагает, что рынкам ценных бумаг, таких как акции и фиксированный доход, потребуются более высокие уровни автоматизированной обработки и больше инвестиций в инфраструктуру для поддержки более коротких расчетных циклов.

В недавнем официальном документе Депозитарной и трастовой клиринговой корпорации (DTCC) были предложены два предложения, которые могут повысить автоматизацию. Он утверждает, что, позволяя клиентам запрашивать более быстрые расчеты по своим сделкам и изменяя порядок подготовки сделок в дни расчетов, потенциально позволяет рынку сократить время расчетов до T + 1 или T + 0.

Даже сокращение цикла расчетов до T + 2 создает серьезные проблемы, которые североамериканский рынок ценных бумаг должен внимательно рассмотреть. Хотя затраты на финансирование могут быть уменьшены для тех, кто проводит трансграничные операции с участием глобальных рынков и Северной Америки, время для получения финансирования также сократилось.

В связи с сокращением источников традиционного краткосрочного финансирования (таких как рынок репо) трейдеры на рынках ценных бумаг все больше полагаются на наличные деньги и ликвидность на валютных рынках для финансирования своих операций.Раньше был однодневный льготный период для расчета по сделке на иностранной валюте для обеспечения финансирования сделки с ценными бумагами, но теперь это не так. Вместо этого трейдеры должны получать ликвидность в пределах самого окна T + 2.

Приграничная торговля особенно страдает из-за разницы в часовых поясах, так как торговый день в Азии закрывается раньше, чем открывается торговый день в США. Даже у европейских инвесторов есть менее двух дней на то, чтобы конвертировать свою национальную валюту в доллары США для совершения сделок с ценными бумагами.В результате теперь существует потребность в большей эффективности и скорости торговых расчетов как на рынках ценных бумаг, так и на валютных рынках для более быстрого доступа к FX.

Преодоление разрыва

Изменения в ландшафте международных платежей потенциально могут способствовать более быстрым расчетам, что позволит трейдерам ценными бумагами получить выгоду. Ряд центральных банков пересматривают возможности подключения и часы работы своих систем валовых расчетов в реальном времени (RTGS), что может положительно повлиять на время расчетов в иностранной валюте.

Уже существует значительное совпадение часов работы системы RTGS по всему миру, что открывает возможность для более быстрого проведения валютных расчетов, в том числе расчетов в тот же день. Если бы часы работы системы RTGS были продлены еще больше, это позволило бы проводить большее количество однодневных расчетных циклов FX в перекрывающиеся часы.

CLS собрал группу банков для разработки системы взаимных расчетов на основе валовых платежей в тот же день, CLSNow.Эта услуга дополнит работу, проводимую на рынках ценных бумаг по сокращению продолжительности расчетных циклов, путем предоставления внутридневной ликвидности в короткие сроки, которую можно использовать для финансирования сделок с ценными бумагами.

Услуга «в тот же день», запуск которой запланирован на вторую половину 2018 года, первоначально позволит участникам проводить двусторонние расчеты по сделкам в канадских долларах, евро, швейцарских франках, долларах США и фунтах стерлингов в тот же день, когда сделка совершается на платеж против платежа. Это снижает кредитный риск контрагента-участника и связанные с ним расчетные лимиты, что приводит к более широкому доступу к ликвидности.

CLS признает роль, которую валютный рынок играет в поддержании стабильности других финансовых рынков, включая ценные бумаги, а также преимущества снижения расчетного риска для всей отрасли. Расчет в тот же день позволит трейдерам ценными бумагами использовать валюту для быстрого и безопасного финансирования сделок с ценными бумагами, а также снизить риск контрагента.

Нет сомнений в том, что был достигнут значительный прогресс в сокращении продолжительности расчетного цикла. Эти события являются четким признаком того, что финансовые рынки продолжают адаптироваться и развиваться в соответствии с технологическими разработками и требованиями клиентов.

Поскольку расчетные циклы, вероятно, станут еще короче в течение следующего десятилетия, CLS работает с мировым финансовым сообществом, чтобы обеспечить готовность отрасли к следующей главе.

Сократить цикл расчетов в США до T + 1 в течение 2 лет

В новом техническом документе освещаются преимущества перехода на расчетный цикл T + 1 и подробно описывается план продолжения поддержки отрасли

Paper также содержит обновленную информацию об уже предпринимаемых усилиях по повышению эффективности расчетов и снижению рисков

Нью-Йорк / Лондон / Гонконг / Сингапур / Сидней, 24 февраля 2021 г. — Депозитарная трастовая и клиринговая корпорация (DTCC), ведущая рыночная инфраструктура для мировой индустрии финансовых услуг, сегодня опубликовала двухлетнюю отраслевую дорожную карту для сокращения расчетный цикл для U.S. акций до одного рабочего дня после заключения сделки (T + 1). В своем последнем документе « Совместное продвижение: ведущая отрасль к ускоренному расчету » DTCC подчеркивает непосредственные преимущества перехода к расчетному циклу T + 1, включая экономию затрат, снижение рыночного риска и более низкие маржинальные требования, а также планы фирмы по мобилизации необходимой поддержки проекта широкому кругу участников рынка.

Переход к T + 1

Для перехода к T + 1 участники отрасли должны согласовать и согласиться сократить цикл расчетов путем внесения необходимых операционных и бизнес-изменений, а также необходимо привлечь регулирующие органы.DTCC не имеет регулирующих или юридических полномочий для изменения расчетного цикла в одностороннем порядке. Несмотря на это, DTCC продолжает занимать лидирующую позицию в сокращении цикла расчетов до T + 1, аналогично той роли, которую он сыграл в 2017 году, когда перешел на T + 2.

На основе обширного взаимодействия с отраслью, проведенного в течение 2020 года, первые признаки указывают на то, что участники рынка все больше отдают предпочтение переходу на T + 1, чтобы воспользоваться преимуществами капитальной и операционной эффективности, а также получить выгоду от значительного снижения рисков и снижения маржинальных требований, особенно во время высокая волатильность и напряженные рынки.Основываясь на моделировании, подробно описанном в документе, DTCC оценивает, что переход к T + 1 может привести к снижению волатильности маржи NSCC на 41%.

«Время проведения расчетов равно риску контрагента, который может возрасти во время рыночных шоков. Это также может привести к необходимости более высоких маржинальных требований, которые имеют решающее значение для защиты финансовой системы и инвесторов от дефолта фирмы », — сказал Мюррей Позмантер, руководитель службы клиринговых агентств и глобальных бизнес-операций DTCC.Мы работали совместно с широким кругом представителей отрасли, чтобы заручиться поддержкой дальнейшего сокращения текущего цикла расчетов за последний год, и мы наметили план по активизации этих усилий для достижения консенсуса по установлению твердой даты и подхода к достижению Т + 1 ».

Шаги к достижению T + 1

Этот документ является частью следующего этапа стратегии DTCC по продвижению обсуждений перехода к T + 1. Предлагаемые основные даты включают:

• Q1 2021: DTCC ожидает завершения разработки прототипа системы расчетов Project Ion, которая обеспечивает среду T + 1 для отрасли на цифровой платформе с использованием технологии распределенного реестра (DLT) и других новых технологий.Промышленные испытания начнутся вскоре после завершения прототипа.
• h3 2022: DTCC начинает переход к расширенной модели расчетов, которая более тесно интегрирует процессы дочерних клиринговых и расчетных компаний DTCC, NSCC и DTC. Исследования показали, что интегрированная модель расчетов может обеспечить снижение волатильности маржи NSCC на 11%.
• К 2023 году: DTCC предлагает официально перевести расчетный цикл в США на T + 1 с согласованием участников рынка и регулирующего органа.

Эти шаги дополнят предыдущие усилия DTCC по дальнейшей оптимизации текущих процессов и повышению эффективности расчетов, такие как модернизация обработки ночного цикла, которая была завершена в прошлом году.

В то время как NSCC и DTC могут поддерживать расчеты T + 1 и даже в тот же день (T + 0) сегодня с использованием существующей технологии, текущий цикл расчетов T + 2 является условием рыночной практики и сокращает этот период как обычный для всех участникам рынка потребуется отраслевая координация.

«Поскольку отрасль продолжает стремиться к сокращению цикла расчетов, DTCC активно начала закладывать фундамент и готова быстро перейти к возможному переходу на T + 1», — сказал Майкл Макклейн, управляющий директор и генеральный директор отдела клиринга ценных бумаг. и услуги по расчетам DTC в DTCC. «Мы по-прежнему привержены работе с отраслью, регулирующими органами и ключевыми заинтересованными сторонами для формирования будущего систем очистки и всех захватывающих возможностей, которые они могут предоставить — от снижения рисков и затрат до повышения устойчивости бизнеса и повышения операционной эффективности.”

Барьеры для неттинговых расчетов T + 0 и валовых расчетов в реальном времени

В документе DTCC также описывает полученные от клиентов отзывы о препятствиях для нетто-расчетов T + 0 и валовых расчетов в реальном времени, в том числе:

• Неттинг и ликвидность : Валовые расчеты в реальном времени могут потребовать, чтобы транзакции на рынке США финансировались на основе транзакции за транзакцией, что устраняет преимущества ликвидности и снижения рисков, которые имеют современные функции неттинга.Мгновенное урегулирование потребует предварительного финансирования сделок на необеспеченной основе, что может ограничить рыночную ликвидность.
• Увеличение количества неудачных операций: Без взаимозачета количество транзакций, подлежащих расчету, резко увеличилось бы, а количество неудачных транзакций могло бы значительно возрасти.
• Финансирование с прогнозированием: T + 0 не позволяет прогнозировать финансирование, поэтому клиенты, скорее всего, не будут знать своих финансовых потребностей на данный день до тех пор, пока торговля не будет остановлена. Обеспечение средств на конец рабочего дня или определение сумм внутридневных инвестиций может быть трудным и дорогостоящим.
• Выверка: Переход на T + 0, вероятно, потребует разработки процесса выверки в реальном времени и учета запасов в реальном времени, чтобы помочь соблюдать нормативные требования.
• Потеря торговой гарантии ЦКА: Внедрение валовых расчетов в реальном времени потребует, чтобы все транзакции полностью оплачивались инвесторами с наличными деньгами и ценными бумагами, принадлежащими для каждой транзакции на момент исполнения. Это означает, что инвесторам необходимо полностью доверять своему торговому партнеру, чтобы завершить сделку, даже если этот человек будет для них анонимным.

В документе говорится, что многие из этих проблем относятся только к расчетам T + 0, и переход к T + 1 не потребует значительных операционных или технических изменений со стороны участников рынка, а также не приведет к фрагментации и риску для основных расчетов и расчетов. экосистема. С переходом на T + 1 отрасль может сохранить основные преимущества централизованного взаимозачета и управления рисками DTCC, при этом переходя к более короткому времени расчетов.

Чтобы стать активным участником отраслевых дискуссий, которые ведет DTCC, свяжитесь с нами по адресу selection_optimization @ dtcc.com.

О DTCC

Обладая более чем 45-летним опытом, DTCC является ведущей пост-торговой рыночной инфраструктурой для мировой индустрии финансовых услуг. От операционных объектов, центров обработки данных и офисов в 15 странах DTCC через свои дочерние компании автоматизирует, централизует и стандартизирует обработку финансовых транзакций, снижая риски, повышая прозрачность и повышая эффективность тысяч брокеров / дилеров, банков-хранителей и управляющих активами.Фирма, находящаяся в собственности и под управлением отрасли, упрощает сложные процедуры клиринга, расчетов, обслуживания активов, управления данными, отчетности и предоставления информационных услуг по классам активов, повышая безопасность и устойчивость финансовых рынков. В 2019 году дочерние компании DTCC обработали транзакции с ценными бумагами на сумму более 2,15 квадриллиона долларов США. Его депозитарий обеспечивает хранение и обслуживание активов по выпускам ценных бумаг из 170 стран и территорий на сумму 63,0 триллиона долларов США. Служба глобального торгового репозитория DTCC через локально зарегистрированные, лицензированные или утвержденные торговые репозитории обрабатывает более 14 миллиардов сообщений ежегодно.Чтобы узнать больше, посетите нас на www.dtcc.com или свяжитесь с нами в LinkedIn, Twitter, YouTube и Facebook.

.